Wachstumsdrang und Nachwuchspläne – so ticken deutsche Pensionsfonds

Die Excel-Tabelle der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (Bafin) könnte kaum übersichtlicher sein.Zum 15. September 2014 listet die Finanzaufsicht exakt 31 „Pensionsfonds mit Geschäftstätigkeit“ auf, angefangen bei der etablierten Allianz Pensionsfonds AG bis hin zum erst 2014 ins Leben gerufenen überbetrieblichen Metzler-Pensionsfonds. Er ist unter den aufsichtsrechtlich zugelassenen Pensionsfonds in Deutschland einer der wenigen, der direkt im Umfeld eines Asset Managers angesiedelt ist. Laut der Bafin-Statistik überwiegen Anbieter-Pensionsfonds von Versicherungskonzernen das Feld. Im Gegensatz dazu spielen die neun unternehmenseigenen Pensionsfonds (darunter die Ableger von Siemens, IBM Deutschland und Nestlé) mengenmäßig zwar nur eine untergeordnete Rolle. Gleichwohl entfällt auf die Unternehmenspensionsfonds der mit ­Abstand ­größte Teil der Dotierungen der vergangenen Jahre, wie das Beratungshaus Towers Watson vorrechnet.

Die Deutscher Pensionsfonds AG (DPAG) gehört zu den ­Pionieren am noch jungen deutschen Pensionsfondsmarkt, der 2001 mit dem Altersvermögensgesetz als fünftem Durchführungsweg der ­betrieblichen Altersvorsorge geschaffen wurde. Die überbetriebliche Altersvorsorgeeinrichtung, ein Joint Venture der Deutschen Bank und der Zurich-Gruppe, wurde 2002 als einer der ersten offenen ­Pensionsfonds gegründet. Er steht Unternehmen aus allen Wirtschaftszweigen offen. Mit mehr als 15.000 Versorgungsberechtigten und 812 Millionen Euro Assets under Management (Stand 2013) ist das Vehikel heute einer der größten überbetrieblichen Pensionsfonds in der Bundesrepublik. Und sein Wachstum ist durchaus ­dynamisch. Denn 2010 lag der Zeitwert der Kapitalanlagen noch bei 780 ­Millionen Euro. Kurzfristiger betrachtet war bei diesen Zahlen ­jedoch ein Rückgang zu verzeichnen. Die Zurich verweist auf das im vergangenen Jahr ausgebliebene Großgeschäft.

Kritisches Volumen
Größe spielt in dem Business eine wichtige Rolle. ­Pauschal lässt sich aber nicht sagen, wo der Schwellenwert für kritisches Volumen liegt, den ein Pensionsfonds zumindest erreichen sollte. Nach Einschätzung von Björn Bohnhoff, der bei der Deutschen Pensionsfonds AG für den Produktbereich zuständig ist, kommt es immer auf das Ausgestaltungsmodell an. „Ich würde sagen, dass unser Volumen bei den Assets under Management eine Mindestgröße ist, die man haben sollte“, so der Diplom-Volkswirt, der von Haus aus bei der Zurich Versicherung angestellt ist und von dort aus für die DPAG agiert. Interpretiert man seine Worte, dann sollte das Anlagevolumen im oberen dreistelligen Millionenbereich liegen. Mit zunehmendem Asset-Volumen machen sich Kostendegressionseffekte positiv bemerkbar. „Von unseren ­Wettbewerbern, den offenen Pensionsfonds, gibt es ja eigentlich nur vier, fünf wirklich große“, erklärt der ­Fachmann stolz.

bAV-Berater mit eigenem Pensionsfonds
Um zu den großen Pensionsfonds aufzuschließen, ist es nach Auffassung Bohnhoffs erforderlich, im Segment der Großüber­tragung angebots- und wettbewerbsfähig zu sein. Dabei seien neben dem Angebot von flexiblen Services vor allem auch hohe Kompetenzen in der Kapitalanlageberatung und -umsetzung erforderlich. Diese von Bohnhoff beschriebenen Voraussetzungen bringt unter anderem der Pensions­fonds von Towers Watson mit. DieTowers-Watson-Pensionsfonds-AGmit ihrem nicht-versicherungsförmigen Pensionsplan ­wurde im Januar 2013 durch die Bafin zugelassen. Dr. Thomas Jasper, Leiter Retirement Solutions bei ­Towers Watson Deutschland, erklärte damals: „Towers Watson hat nahezu ­alle in Deutschland existierenden Unternehmenspensionsfonds bei ihrer Gründung begleitet und/oder unterstützt sie im laufenden Betrieb. Darüber hinaus berät und unterstützt Towers Watson über 2.400 ­Unternehmen in Deutschland bei der Gestaltung und Durchführung ihrer betrieblichen ­Altersversorgung.“ Auf Basis dieser Expertise und langjährigen ­Praxiserfahrung habe das Beratungshaus bei der ­Konzeptionierung und Gründung seines Pensionsfonds aufgesetzt, so der bAV-Experte.

Der Pensionsfonds von Towers Watson ist der erste Pensionsfonds, der sich an Unternehmen aller Branchen und Größenklassen richtet und weder einem einzelnen Großunternehmen noch einem Finanzdienstleister zuzurechnen ist. Letzteres unterscheidet ihn von der DPAG. Per Ultimo 2013 zählte das Joint Venture von ­der Zurich und der Deutschen Bank 12.913 Rentner und 2.514 Anwärter. Die durchschnittliche Duration auf der Verpflichtungsseite beziffert Kapital­anlagechef Thomas Huth mit „um die zehn Jahre“. Ein erheblicher Teil der Gelder, die die DPAG verwaltet, fließt sukzessive als Rente an die Pensionäre. Im Tagesgeschäft kommt der Akquisition von Kunden daher eine große Bedeutung zu. Auf diese Weise soll das Asset-­Volumen nicht nur stabilisiert, sondern ausgebaut werden.

Dass die Zahl der Rentner die der Anwärter drastisch überwiegt, ist für den Anlageprofi unproblematisch. „Damit können wir ganz gut leben. Ob sie mir einen reinen Anwärterbestand übertragen, einen gemischten Bestand oder einen reinen Rentnerbestand, das ist für mich im Grunde einerlei. Dinge, die sich ändern, sind die Durationen und ein Stück weit die langfristige Ausrichtung der Kapitalanlage­strategie.“ Aber natürlich bedeutet ein hoher Rentnerbestand auch regelmäßig hohe Mittelabflüsse. Dementsprechend ist die DPAG trotz ihres jungen Alters bereits heute kontinuierlich auf Neugeschäfte angewiesen, um ein Abschmelzen der Kapitalanlagesumme zu vermeiden. Neben der Ausgangssituation, den Rahmen­bedingungen sowie der Zielsetzung der Investoren spielt das ­Mindestvermögen eines Pensionsfonds, das sich nach der Höhe der Verpflichtung richtet, eine wichtige Rolle. Sprich, es geht um den Abgleich von Assets und Liabilities – wichtig für den Anbieter und seine Verdienstmöglich­keiten.

Auch Metzler setzt auf Flexibilität
Mit einer hohen Flexibilität unter anderem durch den modularen Aufbau der Dienstleistungsbeiträge warb übrigens auch derMetzler-Pensionsfonds anlässlich seiner Zulassung. Für einzelne Funktionen des Pensionsfonds arbeitet Metzler nach eigenen Angaben mit strategischen Partnern zusammen: Beispielsweise stehe für die Bestandsverwaltung die RWE Group Business Services GmbH zur Verfügung, die bereits Erfahrung aus der Verwaltung des größten deutschen Pensionsfonds hat: Der RWE-Pensionsfonds bringt es laut Bafin-Statistik (2012) auf eine Bilanzsumme von unübertroffenen 6,9 Milliarden ­Euro. Das entspricht etwa einem Viertel der aggregierten Bilanz­summe aller deutschen Pensionsfonds. Bei der DPAG wiederum hat man sich von Beginn an intensiv mit der Frage beschäftigt, wie man auch mit einem zunächst geringen ­Geschäftsvolumen wettbewerbs­fähig auftreten und kompetitive P­reise anbieten könne. Die Lösung: Die Altersvorsorgeeinrichtung beschäftigt keine eigenen Mitarbeiter. Alle Leistungen werden durch Outsourcing-Vereinbarungen von Dienstleistern abgerufen. Dadurch ­lassen sich die vorgehaltenen ­Angebote flexibel skalieren. Wenn man es genau nimmt, dann ­gehören nur drei Mitarbeiter direkt zur Deutschen Pensionsfonds AG. Das sind deren Vorstände. Sie stammen von den Muttergesellschaften der DPAG – Zurich und Deutsche Bank.

Alle weiteren Posten sind über Dienstleistungs- und Funktionsausgliederungsverträge geregelt. Das ist nach Einschätzung der ­Führungsriege um Thomas Huth aber keineswegs ungewöhnlich. Auch Lebensversicherer arbeiteten mit solchen Modellen, sagt er. „Die Kompetenzfelder der Deutschen Bank und der Zurich ergänzen sich nach unserer Einschätzung ideal. Zumal wir bei unserem Pensionsfonds auf der einen Seite versicherungstechnische Fragestellungen auf dem Tisch haben. Auf der anderen Seite haben wir die Heraus­forderung der Kapitalanlage. Dementsprechend gab es nach der Jahrtausendwende in den Häusern Überlegungen, in diesen Bereichen gemeinsam etwas zu entwickeln.“

Das Gemeinschaftsunternehmen sollte nach Angaben von Vorstandsmitglied Huth dazu dienen, den etablierten Durchführungs­wegen der betrieblichen Altersversorgung, konkret der Direktver­sicherung und der Pensionskasse, eine Alternative gegenüberzu­stellen und Zugang zum sogenannten Mitarbeitergeschäft nach Paragraf 3 Nummer 63 Einkommensteuergesetz zu erlangen. „Der Pensionsfonds ist der Durchführungsweg, der im Bereich der Kapitalanlage ein deutlich größeres Risiko eingehen kann als andere“, ruft er in ­Erinnerung. In der Praxis habe sich aber herausgestellt, dass der ­damit ­einhergehende Beitrag zum Pensionssicherungsverein (PSV) für manchen Betrieb eine nicht zu unterschätzende Hürde sei. Der Entwicklung der Pensionsfondslandschaft habe zunächst auch der mangelnde Risikoappetit der Unternehmen entgegengestanden. Mit anderen Worten haben sich die Beteiligten zu Beginn deutlich mehr Nachfrage für den Pensionsfonds im Bereich der besagten 3.63 Förderung erhofft. Die „Entgeltumwandlungsseite“ konnte zu Beginn zwar erfolgreich Neugeschäft akquirieren. Doch so richtig ist der Funken hier nicht übergesprungen. Das ist auch der Grund, weshalb die DPAG den Geschäftszweig inzwischen eingestellt hat und sich auf die Auslagerung bestehender Pensionszusagen konzentriert. Vorstandsmitglied Björn Bohnhoff sieht das so: „Zum Zeitpunkt der Gründung war das heute von uns betriebene Auslagerungsgeschäft noch nicht im Fokus, sondern das ist erst 2005 in nennenswertem Umfang aufgekommen.“

Was das laufende Geschäft betrifft, können Bohnhoff und Huth nicht klagen. Gerade wenn es um Großübertragungen geht, verzeichnet die DPAG eine ungebrochene Nachfrage, auch wenn es von Jahr zu Jahr Schwankungen gebe. Insbesondere das kleinteiligere Geschäft im Bereich der Altersvorsorge für Geschäftsführer und Gesellschafter entwickle sich sehr dynamisch. Hier habe man es mit einem wachsenden Markttrend zu tun, wobei das Segment sehr klein sei.

Nach Einschätzung der DPAG gibt es in Deutschland noch eine Vielzahl von Unternehmen, die ihre Pensionsverpflichtungen an eine überbetriebliche Altersvorsorgeeinrichtung auslagern könnten. ­Impulse für das Neugeschäft könnten auch von der zunehmenden Regulierung der Europäischen Union ausgehen. Sie strebt eine personelle Trennung der Mitarbeiter von Unternehmen und unternehmenseigenen Pensionsfonds an. Das hieße beispielsweise, ein ­Finanzchef, der sich sowohl um die Unternehmensbelange als auch um den hauseigenen Pensionsfonds kümmert, müsste sich unter Umständen auf einen der ­beiden Bereiche konzentrieren. Mehr ­Personal wäre erforderlich. Für die Firmen könnte es also aus ­Kostengründen unattraktiv werden, ­einen eigenen Pensionsfonds vorzuhalten. Das würde Drittanbietern natürlich in die Karten spielen. „Und deswegen bin ich klar der Meinung, dass der Pensionsfonds nach wie vor attraktiv ist und sich der Drittanbieter-Pensionsfonds in Zukunft wahrscheinlich sogar noch besser positionieren kann“, schaut Thomas Huth optimistisch in die Zukunft.

Übertragungen werden teurer
Die Frage, warum Unternehmen ihre Versorgungsverpflichtungen überhaupt auslagern sollten, beantwortet Huth mit einem Verweis auf die bilanzielle Volatilität, ökonomische Risiken und natürlich auch auf administrative Aspekte. Deshalb lasse sich die Frage nicht pauschal beantworten. „Das ist eine sehr detaillierte und differenzierte­ Diskussion, die man mit dem Kunden führen muss. Die Frage nach der Auslagerung per se muss aber jeweils individuell beantwortet ­werden.“ Es gebe schließlich eine ganze Reihe von Fragen, die beantwortet­ werden müssten. Eine davon lautet: Kann ich das für meine künftigen Pensionäre beiseitegelegte Geld intern zu einer höheren­ operativen Rendite arbeiten lassen als ein externer Fonds­manager? Und was ist mit dem Insolvenzschutz? Eine Abwägung müsse aber auch Antwort geben auf die Frage, ob man sukzessive ansteigende­ Versorgungslasten ohne Rückdeckung in die Zukunft verschieben will.

Ein weiterer Gedankengang, beispielsweise für Unternehmen, die nach Handelsgesetzbuch (HGB) bilanzieren, bestehe darin, dass sie ihren Pensionszusagen nach deutschem Handelsrecht einen gleitenden Durchschnitt für den Rechnungszins zugrundelegen. Im Hinblick auf das Niedrigrenditeumfeld sei unverkennbar, dass dieser ­Diskontierungssatz in den nächsten Jahren weiter sinkt. Und die ­Unternehmen könnten in der HGB-Bilanz nichts dagegen ausrichten. Denn ein gleitender Durchschnitt lasse sich am Markt nicht ­absichern. Hilft also nur der Pensionsfonds weiter? „Wenn sie Verpflichtungen auf den Pensionsfonds übertragen, dann haben sie eine Mark-to-­Market-Bewertung der Verpflichtungen. Und damit entgehen sie dem Regime des HGB und können die Verpflichtungen im Pensionsfonds deutlich besser und deutlich effizienter absichern“, so Huth.

Bohnhoff sieht das genauso und ergänzt: „Unternehmen, die mit dem Gedanken spielen, ihre Pensionsverpflichtungen auf einen ­Pensionsfonds auszulagern, muss man ganz klar sagen, dass Über­tragungen teurer werden. Das impliziert der sinkende Diskontierungszins.“ Zwar könnte ein vor die Wahl gestelltes Unternehmen versuchen, ­seine Pensionsverpflichtungen auf der Bilanz zu halten und die Pensionsverpflichtungen bestmöglich zu finanzieren. Gleichwohl könnte man auch zur Auslagerung übergehen mit entsprechend positiven ­Effekten für die Bilanz. Man könnte argumentieren, dass ­dadurch die Liquidität sinnvoll angelegt wäre. Beide Seiten der ­Medaille sind mit dem Niedrigzinsumfeld konfrontiert. „Wenn ich ­natürlich intern eine ­herausragende Rendite habe und die Verpflichtungen aus meiner operativen Geschäftstätigkeit heraus funden kann, dann ist es natürlich sinnvoll, das Geld im Unternehmen zu behalten“, sagt Bohnhoff. Auf jeden Fall lohnt es sich genau hinzusehen, ob sich ­tatsächlich ­positive Bilanzeffekte ergeben. Schulden für die Aus­finanzierung aufzunehmen, wie das beispielsweise im Jahr 2012 die Deutsche Post getan hat, ist lediglich ein Passivtausch. „Eigenkapital in den Pensionsfonds auszulagern, wäre ein simpler Aktivtausch, der ökonomisch ebenfalls nichts ändert – im Einzelfall aber sehr wohl Sinn machen kann: Denkbar ist zum Beispiel, dass ein Unternehmen dadurch für einen kurzfristig orientierten Akquisiteur unattraktiver sein will“, erklärt Thomas Huth.

Mitsprache erwünscht
Die Deutsche Pensionsfonds AG bietet ihren Kunden je nach Übertragungsvolumen ­unterschiedliche Investmentvehikel an: von der Master-KVG über Spezialfonds bis hin zu Lösungen über Rück­deckungsversicherungen. Demnach können die Vermögenswerte für die unterschiedlichen Trägerunternehmen auf Wunsch separiert verwaltet werden. Das ist auch der Grund, weshalb sich die ­Performance der Kapital­anlage für Rechnung und Risiko der Arbeitgeber nach der Anlage­strategie des jeweiligen Arbeitgebers richtet. Bei den Arbeit­gebern, die sich im Rahmen des hauseigenen „­Pensionsplan 11“-­Tarifs, kurz PP11, für eine einheitliche Kapitalanlage entschieden haben, lag der Wertzuwachs im vergangenen Jahr bis ­November bei 20,14 ­Prozent. Seit der Auflage der PP11-Kapitalanlage im Jahr 2008 liegt die aggregierte Performance bei 45,4 Prozent (Stand 2/2014).

„Für kleinere Kunden bieten wir in einem Standardtarif zwei ­Investmentstrategien an“, betont Thomas Huth. „Dabei handelt es sich einerseits um eine Liability-Driven-Investmentstrategie, die eine Absicherung der Verbindlichkeitsrisiken vorsieht. Andererseits ­offerieren wir einen reinen Total-Return-Ansatz, der das eben nicht tut. Der Total-Return-Ansatz basiert auf Publikumsfonds, und zwar auf DWS-Publikumsfonds, um genau zu sein.“ Die LDI-Anlage ­wiederum habe die kritische Größe für einen Spezialfonds erreicht und sei deshalb neuerdings in einem solchen Vehikel aufgesetzt. ­Dieses setzt seine Anlageziele durch Direktanlage wie auch durch passive und aktive ETF und Publikumsfonds um, wobei die DPAG zugunsten einer breiteren Diversifikation auch externe Fonds­häuser an Bord nimmt. „Die Zielsetzung unseres LDI-Ansatzes besteht ­darin, Wertveränderungen der Pensionsverpflichtung aufgrund bestehender Sensitivität gegenüber verschiedenen Risikofaktoren abzusichern und einen Ertrag mindestens in Höhe des Rechnungszinses zu ­generieren. Dadurch wollen wir Nachschüsse vermeiden.“ Priorität habe nach Darstellung von Anlagechef Thomas Huth die Absicherung des ­Mindestvermögens des Pensionsfonds, um Nachschussverpflichtungen zu vermeiden.

Das Nachschussrisiko hängt im Wesentlichen von zwei Faktoren ab. Da wäre einerseits die Kapitalmarktentwicklung: Verluste bei der Kapitalanlage oder die Unterschreitung der kalkulierten Zielrendite. ­Andererseits können Zins, Inflation oder Änderungen der Biometrie zu Verlusten und damit zu Nachschussverpflichtungen führen. Und zwar wenn negative Abweichungen von der Kalkulation bestehen. Das kann insbesondere der Fall sein durch spätere Sterblichkeit, erhöhte Heiratsquote oder erhöhte Invalidität. Grundsätzlich kann mit dem Trägerunternehmen eine individuelle Kapitalanlage vereinbart werden. Ab einem Anlagevolumen von 25 Millionen Euro besteht die Möglichkeit, die individuelle Kapitalanlage über einen Spezialfonds zu realisieren. Das Trägerunternehmen ­genieße in dem Fall ein Mitspracherecht bei der strategischen Asset-Allokation. Pluspunkt für den Spezialfonds: Alternative Assets ­können zur Beimischung aufgenommen werden, auch wenn der Vermögenswert keinen Bezug zu den Pensionsverbindlichkeiten hat. Dazu Huth: „Selbstverständlich sehen wir Alternative Assets im Spezialfonds sehr gern. Gerade wenn sie im Bereich Infrastruktur ­liegen. Denn in dem Segment sprechen wir über Cashflows und ­Durationen, die von der Tendenz her eher lang sind und damit dem Charakter der Pensionsverpflichtungen recht nahekommen.“ Etwas anders sei es, wenn das ­Trägerunternehmen unternehmens­spezifische Assets in den Pensionsfonds einbringen möchte, beispielsweise ein Hochregallager oder ein Fabrikgebäude. In einem solchen Fall ­plädiert Huth für die Wahl eines CTA. Ohnehin komme in fast allen Fällen bei den großen Übertragungen eine ­Kombination von CTA und ­Pensionsfonds zum Einsatz.

Auf Kundensuche
Interessanterweise muss die Anlagestrategie bereits grund­sätzlich fixiert werden, sobald sich die DPAG um ein Mandat bewirbt. Kapitalanlagechef Huth erklärt: „Bereits in der Pitch-Phase muss der ­Rechnungszins determiniert werden. Er bestimmt letztendlich die Höhe der Verpflichtungen, denen auf der Anlageseite Erträge gegenüberstehen müssen. Als Investor muss ich demnach einen Ertrag mindestens in gleicher Höhe erzielen.“ Das ist sozusagen die Vorgabe­ für die strategische Allokation, die man den potenziellen Kunden unter­breitet. Der Ball liegt dann bei ihnen. Sie müssen entscheiden und abwägen, ob die Offerte für sie infrage kommt. „Daran sehen Sie, dass wir an dieser Stelle bei der strategischen Asset-Allokation die Entscheidungen gemeinsam mit den Arbeitgebern treffen.“

Wenn es darum geht, die Verpflichtungsseite gegen Risiken wie Zins, Inflation oder Langlebigkeit abzusichern, geht nichts über den Dialog. „Rein theoretisch könnte heute ein Arbeitgeber an uns herantreten und sagen: ‚Ich möchte eine weitestgehende Absicherung ­gegen all diese Risiken‘. Wir könnten das natürlich in seinem Port­folio für ihn umsetzen“, so Huth. „Wenn wir allerdings keine Vor­gaben ­bekommen, dann entwickeln wir zunächst ein Portfolio, das ­möglichst effizient ist.“ Damit gemeint ist ein Portfolio, das auch am längeren Ende des Spektrums investiert, was Staats- und Unternehmens­anleihen angeht, um die entsprechende Duration auszuschöpfen. Verlangt das Trägerunternehmen einen vollständigen Hedge und sind Anleihen mit der entsprechenden Duration Mangelware, greift die DPAG auch schon mal auf Zinsswaps zurück, um die gewünschte Duration punktgenau zu erreichen. Als Kontrahent für Swap-­Geschäfte wählt der Pensionsfonds indessen nicht nur die Deutsche­ Bank.

Fazit: Wer sich die wachsende Vielfalt unter den Pensionsfonds vor Augen führt, kann den Eindruck gewinnen, dass es sich bei den Angeboten um ein Commodity handelt, eine beliebig austauschbare Ware also, bei der nur der Preis entscheidet. Dem ist nicht so. Die ­Protagonisten der DPAG legen großen Wert auf die Feststellung, dass sich Kunden anhand des Gesamtpakets aus Service, Beziehung, ­Vertrauen und Preis für einen Anbieter entscheiden. Gut so!

Von Tobias Bürger

portfolio institutionell, Ausgabe 1/2015