Studie: Volatilitätsstrategien steigern Rendite gemischter Portfolios

Das Rendite-Risiko-Profil gemischter Portfolios lässt sich durch die Beimischung von Volatilitätsstrategien verbessern. Zu diesem Ergebnis kommt eine empirische Studie von Professor Dr. Uwe Wystup, Vorstand der Math-Finance AG und Honorarprofessor an der Frankfurt School of Finance & Management, und Lupus alpha. 
Für den Zeitraum Januar 2004 bis Juli 2011 wurde zunächst untersucht, wie sich unterschiedliche Volatilitätsstrategien in verschiedenen Marktphasen verhalten. Bei den betrachteten Strategien handelte es sich um eine einfache Verkaufsstrategie und eine Long-Short-Strategie auf Basis von Varianzswaps. Das Ergebnis: Einfache Strategien, die nur auf den Verkauf von Volatilität setzen, haben zwar eine höhere Sharpe Ratio als ihr zugrundeliegender Aktienindex. So kommt zum Beispiel eine solche dollarnominierte Verkaufsstrategie auf den S&P 500 mit einmonatiger Laufzeit auf eine Sharpe Ratio von 1,29 und eine mittlere Rendite pro Jahr von 6,59 Prozent, während der Aktienindex selbst nur eine Sharpe Ration von 0,04 erzielt. Vergleichbare Ergebnisse sind im europäischen Markt zu beobachten. Während der Eurostoxx 50 im Untersuchungszeitraum eine Sharpe Ratio von -0,04 aufweist, erreicht eine einfache euronominierte Verkaufsstrategie mit einmonatiger Laufzeit 0,89. Auf den ersten Blick sehen diese Ergebnisse gut aus, auf den zweiten zeigt sich jedoch ein Haken. „Man hat dieselben Fat-Tail-Risiken wie bei Aktien“, räumt Wystup ein. In Krisenzeiten sind einfache Verkaufsstrategien also anfällig für Marktrückschläge. Die negative Korrelation, die zwischen einem Aktienindex und der Volatilität besteht, kommt in dieser einfachen Verkaufsstrategie nicht zum Tragen. 
Long-Short-Strategie schützt vor Marktrückschlägen

Anders sieht dies bei Long-Short-Volatilitätsstrategien aus. Wie die Studie zeigt, wird durch eine Kombination von Swap-Käufen und -Verkäufen zwar Renditepotenzial aufgegeben, jedoch sinkt in Krisenzeiten die Sensitivität zu den Aktienmärkten. So ist eine kombinierte Long-Short-Volatilitätsstrategie auf den S&P 500 zu ihrem korrespondierenden Aktienindex negativ korreliert (-0,80). Ähnlich sieht es bei Long-Short-Strategien auf den Eurostoxx 50 aus. Dort beträgt die Korrelation -0,75. In Krisenzeiten ermöglichen derartige Strategien somit positive Renditen. 

In einem nächsten Schritt wurde in der Studie analysiert, wie sich die Beimischung solcher Long-Short-Volatilitätsstrategien in einem gemischten Portfolio auswirkt. Dabei wurde ein Portfolio aus US-Wertpapieren betrachtet, das aus 70 Prozent Aktien (S&P 500) und 30 Prozent Renten (JPM US Aggregate Bond) besteht und im untersuchten Zeitraum eine Sharpe Ratio von 0,15 und eine annualisierte Rendite von 3,72 Prozent erzielt hat. Wären diesem Portfolio eine Long-Short-Volatilitätsstrategie beigemischt worden, hätte sich die Sharpe Ratio auf bis zu 0,79 erhöht. Die mittlere Rendite hätte auf bis zu 9,19 Prozent gesteigert werden können. 
Die hier verwendete Volatilitätsstrategie setzte sich aus Long-Varianzswaps mit einer Laufzeit von zwölf Monaten in Höhe von einem Prozent Vega des Portfolios und Short-Varianzswaps mit einer Laufzeit von einem Monat in Höhe von 0,15 Prozent Vega des Portfolios zusammen. Das heißt beispielsweise, bei einem Anstieg der Volatilität um einen Prozentpunkt nimmt der Wert des gemischten Portfolios ebenfalls um ein Prozent zu. Gleichzeitig reduziert sich im Falle des Short-Varianzswaps der Portfoliowert um 0,15 Prozent. Insgesamt verändert sich das Portfolio um plus 0,85 Prozent.
Positiver Diversifikationseffekt auch im europäischen Markt 
Ähnliche Verbesserungen wie bei einem gemischten Portfolio aus US-Wertpapieren haben die Studienmacher auch im europäischen Markt beobachtet. Ein gemischtes Portfolio aus 70 Prozent Aktien (Eurostoxx) und 30 Prozent Renten (RexP) hätte im untersuchten Zeitraum eine Sharpe Ratio von 0,04 und eine mittlere Rendite von zwei Prozent pro anno erzielt. Kombiniert mit der beschriebenen Long-Short-Volatilitätsstrategie hätte sich die Sharpe Ratio auf 0,41 und die mittlere Rendite auf 6,10 Prozent verbessert.      

Wie diese Zahlen zeigen, lässt sich durch eine Beimischung solcher Volatilitätsstrategien die Rendite des gemischten Portfolios steigern, die Volatilität reduzieren und damit die Sharpe Ratio verbessern. Allerdings muss einschränkend hinzugefügt werden, dass in der Studie die Kosten für die Swaps unberücksichtigt blieben. Wystup erklärt: „Uns ging es darum, zu zeigen, was die Beimischung einer Long-Short-Volatilitätsstrategie grundsätzlich bringt.“
portfolio institutionell newsflash 25.01.2012/kbe