Steigende Zinsen herzlich willkommen

Unter der Moderation von Uhlenbruch-Mitgeschäftsführer Dr. Jochen Kleeberg erörterten Bernd Franken (Geschäftsführer bei der Nordrheinischen Ärzteversorgung), Frank Egermann (Leiter Portfolio Management beim BVV Versicherungsverein des Bankgewerbes) und Karl Ruffing (Bereichsleiter Kapitalanlage der WWK Versicherung) aktuelle Trends in der Kapitalanlage. Zum Auftakt musste Frank Egermann eingestehen, dass die Last eines großen Vermögens darin besteht, dass man beim Aufbau im Bereich der illiquiden Assets nur langsam vorankommt. Diese Einschätzung ist angesichts eines Kapitalanlagevolumens von zuletzt rund 25 Milliarden Euro (Buchwert) durchaus nachvollziehbar. Von zunehmender Bedeutung seien für ihn insbesondere Programme für Infrastruktur und Private Equity. Derzeit habe man lediglich ein Prozent der Gelder in Infrastruktur investiert, während auf den Private-Equity-Bereich zwei Prozent entfallen. Tendenz jeweils steigend. Beifang im Portfolio seien Währungen.

Bernd Franken, seit anderthalb Jahren bei der Nordrheinischen Ärzteversorgung (NAEV) tätig, hat Ähnliches vor. Die Kapitalanlagen von zuletzt 10,6 Milliarden Euro (Stand per Ende 2013) werden derzeit einem Umstrukturierungsprozess unterzogen. In dem Zusammenhang soll der Rentenanteil binnen vier Jahren von 80 auf 70 Prozent reduziert werden. Gleichzeitig wolle man bei Aktien und Alternatives aufstocken. Und ebenso bei Emerging Markets. Anknüpfend an seinen Vorredner bezifferte er die Infrastrukturquote auf 2,2 Prozent (Buchwert) im Portfolio, während das berufsständische Versorgungswerk noch nichts investiert habe, was unter die Private-Equity-Quote fällt. Immerhin habe man Kapitalzusagen an Fonds ausgesprochen. Beide Anlageklassen, Infrastruktur und Private Equity, sollen alsbald jeweils vier Prozent der Kapitalanlagen ausmachen. 

Nicht ohne Stolz verwies WWK-Mann Karl Ruffing auf die eigene üppige Allokation in Immobilien und Aktien, die er auf 12,5 beziehungsweise 7,3 Prozent bezifferte. Und mit Blick auf sein über elf Sub-Assets diversifiziertes Rentenportfolio gab er zu bedenken, dass Covered Bonds/Pfandbriefe an Bedeutung verlören. Dafür seien Nachranganleihen von Financials (9,5 Prozent) und Corporates (8,9 Prozent) wichtiger. Das gelte auch für Asset Backed Securities (ABS), deren Anteil im Rentenportfolio inzwischen bei 11,6 Prozent liegt. Bei der Allokation hilft der WWK, dass sie ein spezialisiertes ABS-Team unterhält.
Grundsätzlich sollte das Portfolio breit diversifiziert sein und in unterschiedlichen Szenarien eine gewisse Grundstabilität zeigen, so Ruffing, der die Kapitalanlagen der WWK Lebensversicherung auf über neun Milliarden Euro bezifferte. Zum Stichwort Fixed Income: Die vorteilhaftere Zinsstruktur in den USA habe dafür gesorgt, dass man auch dort Engagements eingegangen sei. Die Quote bei EM-Bonds lag zuletzt bei 9,2 Prozent, wohlgemerkt im Rentenportfolio. 
Daran anknüpfend wies BVV-Mann Frank Egermann auf sein großes Interesse an den Emerging Markets hin, das er beispielsweise mit Bonds im Direktbestand umsetzt. Franken gab derweil zu bedenken,  dass für ihn Contingent Convertibles, kurz Cocos, interessant seien. Aus Komplexitätsgründen überlässt er die Anlage aber lieber spezialisierten Fonds. 

Uhlenbruch-Chef Kleeberg ging anschließend der Frage nach, wie man sich gegen drehende Märkte absichern könne. Darauf konterte „Ärzteversorger“ Bernd Franken mit der rhetorischen Frage, ob man sich als Versorgungswerk überhaupt gegen drehende Märkte absichern wolle oder müsse? Steigende Zinsen seien doch super, sagte er. Wichtig sei ihm, dass die Gremien nicht einknicken, wenn die Märkte drehen, und dass die Verpflichtungen nicht zum Risiko werden. Über die nach den jüngsten Marktkapriolen wieder etwas höheren Zinsen freue er sich.
Im Hinblick auf den eigenen Anleihedirektbestand verwies er auf ein hauseigenes Programm, mit dem man simulieren könne, wie sich die Kurse der Bonds entwickeln, sollten die Zinsen um 25, 50, 75 oder 100 Basispunkte steigen. Mit diesem Werkzeug wolle man ergründen, ob einzelne Papiere plötzlich zu Kursen von weniger als 100 Prozent notieren. Man wolle keine Chancen vergeben, zu steigendem Zins neu anlegen zu können. Darum wolle man versuchen, dieses Papier noch schnell rauszudrehen. Ungeachtet der Niedrigzinsen kaufe er auch heute noch Bonds mit langer Laufzeit, aber nicht „100 Jahre Mexiko“. WWK-Experte Ruffing wies darauf hin, dass die Niedrigzinsen in doppeltem Sinne belastend seien: einerseits natürlich auf der Kapitalanlageseite, aber auch für die Abzinsung der Passiva. Steigende Zinsen sind für ihn herzlich willkommen. Aber man brauche heute netto durchaus vier bis fünf Prozent Rendite, insbesondere um die Belastungen aus der Zinszusatzreserve schultern zu können; andernfalls greife man die Substanz an. 

Danach befragt, welche Asset-Klasse mit Blick in die Zukunft Probleme aufwirft, verwies Bernd Franken auf den Immobilienbereich. Die Preise, die manche Investoren heute bezahlten, seien grenzwertig. Mit Blick auf Büroimmobilien und die steigenden Ansprüche großer Mieter warnte er, dass viele Objekte nach 20 Jahren nicht mehr attraktiv und deshalb schwer vermietbar seien. 

Egermann blickte derweil kritisch auf Anleihen. Credits und Bonds seien die neue, größte Sorge für Investoren. Dort müsse man inzwischen zwar nicht von einem schwarzen, aber immerhin von einem dunkelgrauen Schwan sprechen. Er verwies auf die wachsende Illiquidität und die jüngsten Veränderung der Marktstrukturen. Das ausstehende Marktvolumen im Investment-Grade- und High-Yield-Bereich habe sich seit 2007 verdoppelt, während die liquiditätsspendenden Market Maker heute deutlich weniger aktiv seien. Wenn alle Fixed-Income-Investoren im Fall des Falles durch den gleichen „Ausgang“ wollen, erwartet er größere Verwerfungen, als nach der Pleite von Lehman Brothers. Egermann sprach von systemischen Risiken.
Laut seinen Präsentationsunterlagen sind Investoren heute im Hinblick auf die Absicherung Ihrer Kapitalanlagen mit einem Hedgedilemma konfrontiert: Das Zinsumfeld und die Ertragserosion verlangen eine höhere Risikotoleranz, sie verringern aber gleichzeitig mögliche Budgets für die Risikoabsicherung.

WWK-Mann Ruffing wies als Antwort auf die im Raum stehende Frage, welche Asset-Klasse mit Blick in die Zukunft Probleme aufwirft, noch einmal auf die Zinszusatzreserve hin: Das hier für die deutschen Versicherungen bestehende Problem könne nur politisch gelöst werden. Die für 2014 ausgewiesenen Renditen der Versicherer seien ja nicht so hoch, weil viel verdient werde, sondern weil ein Teil der Bewertungsreserven realisiert worden sei, um die Zinszusatzreserve überhaupt erst bestücken zu können. Weil aber die Benchmark weiter sinkt, ist die Zinszusatzreserve auch dann noch ein Problem, wenn die Zinsen in der Kapitalanlage bereits wieder steigen. 

Einstimmiges Urteil der drei Anlageexperten auf die Frage „Welche Anlageopportunitäten bieten derzeit das attraktivste Chance/Risiko-Verhältnis?“: Aktien, insbesondere Euroland. Sie seien das kleinste Übel. Die Risikoprämie gegenüber Zinsen sei enorm.