Spannende Jahre

Walter Botermann: Die Situation ist natürlich neu. Aber traurig bin ich auch deshalb nicht, weil ich mich intensiv mit der Fußballweltmeisterschaft beschäftigen werde. Es ist der richtige Zeitpunkt. Ich bin 65, hatte hier seit der Finanzkrise spannende Jahre und nach acht bis zwölf Jahren ist bei angestellten Vorstandsvorsitzenden ein Wechsel normal. Herr Bohn ist auch mein richtiger Nachfolger. Er hat das richtige Alter und hat intensiv mit den Themen erfolgreich gearbeitet, die nun stärker in den Vordergrund kommen – zum Beispiel mit der Digitalisierung und dem einhergehenden Kulturwandel im Unternehmen, der nötig ist, um sich auf die laufenden und kommenden Veränderungen einzustellen.

Ein Problem ist auch hier der hohe Eigenmittelaufwand nach Solvency II. Das andere Problem sind die aktuell überwiegend niedrigen Spreads. In meiner damaligen Tätigkeit hatte ich auch die Risikoaufschläge der DEG-Finanzierungen in den einzelnen Ländern zu Bunds zu bewerten. Der Spread musste den Ausfallwahrscheinlichkeiten unserer Anleihen oder Darlehen entsprechen. In einer globalen oder regionalen Finanzkrise reichen diese Aufschläge aber nicht aus, um alle Ausfälle abzudecken. Politische Risiken konnten wir also nicht immer kompensieren. Typischerweise führt in einem Entwicklungsland eine Währungsschwäche zu Inflation aufgrund steigender Importkosten. Die Reihenfolge kann auch andersherum verlaufen. Steigende Fremdwährungsauslandsschulden bedingen wiederum eine noch schwächere Währung. Dieser Kreislauf, von dem auch heute einige Länder nicht weit entfernt sind, führt am Ende zu höheren Ausfallwahrscheinlichkeiten. Wichtig ist, die Staaten und Unternehmen der Emerging Markets individuell beurteilen zu können. Dafür braucht es Experten, die wir extern hinzuziehen müssten. Der damit verbundene Punkt der schwindenden Liquidität trifft die Anleger zusätzlich.

Wir kaufen Rentenlaufzeiten von 20 bis 25 Jahre. Diese bieten Renditen von 1,3 oder 1,4 Prozent. Unser Neugeschäft erfordert in den Garantieanteilen 0,75 oder 0,9 Prozent. Die Marge ist also ausreichend.
Dem Vertrieb sei Dank.
Da wir immer wieder Garantieprodukte verkauft haben, ist der Durchschnitt unseres Garantiebestandes gesunken. Hätten wir vor zehn Jahren aufgehört, Garantieprodukte zu verkaufen, läge unserer Garantiebestand heute bei drei Prozent – also viel höher als jetzt. 2017 haben wir im Schnitt Renditen von 1,7 oder 1,8 Prozent gekauft. Das reicht, unsere Zusagen zu finanzieren, weil wir über Neugeschäft unsere Garantien kontinuierlich reduziert haben.

Nein. Auch nicht vom Bund. 100 Jahre Deutschlandrisiko ist sehr lang. Bedenken Sie, dass vor 100 Jahren der erste Weltkrieg zu Ende gegangen ist. In den vergangenen 100 Jahren hat es mit 1923 und 1948 zweimal einen Währungsschnitt gegeben. Die Bedienung einiger Staatsanleihen lag im geringen Prozentbereich.

Vor 25 Jahren sind Sie als Hauptabteilungsleiter Kapitalanlagen zur Barmenia gegangen. Wie und wo legte man damals das Geld an?

Im Asset Management waren es acht Mitarbeiter. Dazu kamen noch größere Abteilungen für Hypotheken und Immobilien. Das Zinsniveau lag bei paradiesischen sieben bis acht Prozent. Die Barmenia hat aber auch schon damals Aktien und Private Equity gekauft. Um nicht nur in gesättigte Aktienmärkte zu investieren, haben wir über Private Equity Themen wie Pharmazeutik oder Infrastruktur gesucht und dort mit verschiedenen Asset Managern zusammengearbeitet. Das Problem bei Private-Equity-Investitionen ist aber immer die Illiquidität – und die war in der damaligen Internetbubble enorm.

War denn die TMT-Bubble, als die Aufsicht erst die Risikokapitalquote erhöhte und dann 2002 Zwangsverkäufe von Aktien anordnete, für die Assekuranz schlimmer als die Finanzkrise von 2008?

Die TMT-Bubble war keine Finanzmarktkrise. Im Vergleich zu 2008 war das nur ein Schnupfen. Aber als Aktienanleger ging für die Versicherungen von 2000 – als viele noch zweistellige Aktienquoten hatten – bis Anfang 2003 alles schief. Man musste aber nicht alle Aktien verkaufen. Die Aufsicht hat den Versicherungen über den Paragrafen 341 b) HGB etwas Luft verschafft. Rückblickend muss ich sagen, dass es für mich bei der Barmenia zehn sehr spannende Jahre waren.

Bei Gerling waren Sie dann allerdings nicht ganz so lang.

Bedingt durch den Verkauf an die Talanx waren es bei Gerling nur drei Jahre – diese waren aber für mich prägend. Die Souveränität, mit der der aktive Vorstand eine Unternehmenskrise gelöst hat, war für mich sehr lehrreich. Ich habe auch sehr viel darüber gelernt, wie man in kritischen Situationen mit Menschen umgeht. Sachlich und gemeinsam wurden in Teams Lösungen erarbeitet und Punkt für Punkt umgesetzt. Erst stand die Sanierung von Gerling an, wobei es zunächst offen war, ob diese auch gelingt. In der anschließenden Verkaufsphase waren wir dann mit ganz anderen Herausforderungen konfrontiert. Mit dem Asset Management war ich für ein Teilsegment zuständig, und musste potenziellen Käufern vermitteln, dass das Portfolio solide ist und es keine Leichen im Keller gibt. Persönlich war ich für eine Lösung mit Cerberus. Dieser Private-Markets-Investor aus den USA suchte damals einen Finanzdienstleister als Basis für deren europäisches Geschäft. Ich hielt diese Idee für gut und die Vertreter von Cerberus sehr kompetent. Auf der Zielgeraden bekam HDI hat den Zuschlag. Das war von den handelnden Personen geschickt und clever ausgeführt. Respekt! Da es nach der Übernahme keine zwei Kapitalanleger brauchte, war ich frei für den Alte Leipziger-Hallesche Konzern. Das war für mich persönlich eine gute Wendung.

Welche bei Gerling gemachten Erfahrungen konnten Sie hier nutzen?

Dass man sich immer so aufstellen muss, dass man jederzeit seine Garantieversprechen erfüllen kann! Auch hier im Haus hatte ich die Diskussion, dass man mit einer langen Duration – mein Credo – bei steigenden Zinsen mit der Überschussbeteiligung nicht mehr konkurrenzfähig ist. Ja, das stimmt. Aber nach wenigen Jahren hat man die Lücken wieder geschlossen. Falls die Zinsen aber fallen würden – zehnjährige Bunds brachten damals noch drei Prozent – war das Argument, dass ab zwei Prozent Bundrendite die Politik das Problem lösen müsse. Es war aber dann nicht das Problem von Herrn Schröder oder Frau Merkel, sondern das Problem der Versicherungswirtschaft. Darum war ich der Meinung, dass wir nur mit einer auskömmlichen, sprich einer sehr langen, Duration in der Lage sind, die Zinsverpflichtungen zu erfüllen. Das ist uns gelungen.

Ist das die typische Diskussion in der Versicherungswelt, dass der Vorstand wegen der Verpflichtungen eine lange Duration haben möchte, und die Kollegen aus der Kapitalanlage wegen des Zinsrisikos lieber kurze Laufzeiten? 

Diese Diskussion gibt es auch heute noch. Die wichtige Frage für mich ist aber: Was bringt ein Unternehmen um? Was haben wir unseren Kunden für teilweise 30-70 Jahre zugesagt? Wenn man Garantieversprechen nicht erfüllen kann, dann ist die Gesellschaft sehr schnell auf neue Eigenmittel angewiesen. Eine Aktiengesellschaft kann hier sicherlich andere Wege gehen als ein Versicherungsverein. Daher habe ich die lange Duration der Rentenanlage und den weiteren Aufbau der Eigenmittel kontinuierlich umgesetzt. Andere Versicherungsunternehmen haben dagegen eine kurze Duration und ein hohes Kreditrisiko gewählt. Man kann auch mit einem Spread von 30 Basispunkten vier Prozent verdienen – wenn der Spread stabil ist und es keine Ausfälle gibt. Unsere Entscheidung für eine lange Duration hat unser Unternehmen gestärkt und uns erhebliche Vorteile im Wettbewerb verschafft. Mir war die Prognose der Kapitalmärkte zwar wichtig, aber für unsere Entscheidungen nur bedingt wichtig. Was für mich zählt, ist immer in der Lage zu sein, die Garantien unserer Kunden zu erfüllen.

Darum ist die Liquidität wichtig. Wir waren mit geringen Beträgen bei der Hypo Real Estate involviert und in der Krise war der Markt völlig illiquide. Wir hatten aber immer fünf bis sechs Prozent Blue-Chip-Aktien und sechs bis zehn Prozent Bundesanleihen. Diese Wertpapiere sind immer liquide – auch zu guten Preisen. Es ist wichtig, im Portfolio Bestandteile zu haben, die jederzeit liquidiert werden können. Unsere Orientierungsgröße ist hier die Zahl der Kunden, die stornieren können. Das sind aus unserer Sicht maximal 20 Prozent beziehungsweise diejenigen, die in der Ansparphase für ihre Privatrente sind.

Bei Gerling, wo ich bis 2006 war, hatten wir Kreditstrukturen. Da wurden die C- und D-Tranche durch Aufteilungen der einzelnen Assets in eine AAA-Tranche verwandelt. Das mag mathematisch vielleicht korrekt sein, muss aber für den Anleger nicht unbedingt gutgehen, was sich auch gezeigt hat. Da ich wusste, dass uns nicht immer bekannt war, was da drin ist, haben wir diese Strukturen verkauft. Der Verkauf war kein Problem, der Preis war viel besser als erwartet. Diese Kreditstrukturen haben bei der Alte Leipziger keine Rolle gespielt. Mit Blick auf die Konjunktur und vor allem politische Risiken im Nahen Osten haben wir auch Anfang 2008 beschlossen, unsere Aktienposition komplett abzusichern.

Wir haben knapp 87 Prozent in Fixed Income investiert. Dieser Bestand liegt komplett in der Direktanlage. Etwa sechs Prozent hat die Alte Leipziger in Aktien investiert. Die Aktien sind in Spezialfonds unserer eigenen KVG, die wir intern managen. Über einen externen Manager investieren wir in Einkaufszentren. Für Onshore Wind haben wir zwei Asset Manager und nun auch für Offshore Wind einen Manager.

Es gibt erstklassige Asset Manager. Aber auch die können bei wachsendem Anlagevolumen die Umsetzung der Anlagekonzeption nicht immer sicherstellen. Da braucht es seitens der Asset Manager Mut, keine neuen Gelder mehr anzunehmen.

Onshore ist schwieriger geworden. Ich glaube, dass es in 25 oder in 30 Jahren keine Onshore-Windparks mehr gibt. Dann haben die Parks ihre maximalen Garantiezeiten auf Strompreise erreicht und sind am Ende ihrer technischen Lebensfähigkeit. Auch könnte dann vielleicht die Bevölkerung die Meinung vertreten, dass es keine Windparks mehr im Thüringer Wald braucht, wenn man genug Strom von der Nordsee nach Süddeutschland leiten kann. Die Qualität der Energieerzeugung ist auf dem Meer erheblich besser als auf dem Land. Offshore passiert nun eine ganze Menge. Positiv ist auch, dass die Parks von der Küste aus nicht unbedingt sichtbar sind. Bei Offshore sind natürlich die Auswirkungen auf die Fauna zu beachten.

Wir haben etwa ein Jahr später als geplant investiert. Grund war, dass wir bei der Managerauswahl auf hohe Qualität geachtet und uns hierfür Zeit gelassen haben. Ein Kriterium, das wir uns genau anschauten, waren die Windgutachten. Wir haben dann diejenigen Betreiber ausgewählt, die realistische Windgutachten hatten und dann eben die prognostizierten Energiemengen auch erzeugt haben. Die Winderzeugung ist bei Offshore-Parks auch stabiler, weil der Wind stetiger bläst.

Wir erweitern die Finanzierungsmöglichkeiten der Energieversorger. Um die Parks zu bauen und zu betreiben, braucht es Eigen- und Fremdkapital. Die Energieversorgung befindet sich in Deutschland in einem dramatischen Umbruch. Die Versorgungsunternehmen haben daher Bedarf an weiteren Eigenkapitalgebern.

Ich habe mich immer gefragt, warum viele Kollegen hierfür nicht Eigenkapital geben. Auch die Sicherheit des Fremdkapitals ist schließlich begrenzt. Da kann man auch gleich Eigenkapital geben. Gegen technische Probleme kann man sich als Eigenkapitalgeber versichern.

302 Prozent – und zwar ohne Übergangsund Hilfsmaßnahmen – sind ok. Zu berücksichtigen ist, dass die Eiopa im Rahmen ihres Solvency-II-Reviews die Ultimate Forward Rate verändern möchte. Die Absenkung des langen Endes macht nicht viel aus. Eine Verschiebung des Extrapolationsstarts vom Jahr 20 auf das Jahr 30 würde aber 80 bis 90 Prozentpunkte ausmachen. Unsere Solva würde dann von 300 auf etwa 200 Prozent sinken. Wenn sich dann das Zinsniveau in der nächsten Krise absenkt, sinkt auch die Solvabilität weiter. Viel höhere Aktienquoten wären also nicht möglich gewesen.

Unsere Solvabilität bestimmt das Risikobudget. Zudem bilden wir noch Volatilitätskennziffern aus zwei gleitenden Durchschnitten. Abhängig davon, wie sich diese entwickeln, sichern wir das Portfolio mit Futures ab oder öffnen die Sicherungen. Wir bilden einen Index aus Dax-30 und 20 weiteren deutschen Titeln. Der Dax-30 allein wäre nicht breit genug und hätte auch zu viele Energiewerte. Europäische Indizes haben einen zu hohen Bankenanteil.

Die jährliche Bewertung ist in Ordnung. Für mehr Aktien müsste man die Solvabilitätsvorschriften ändern. Daran glaube ich aber nicht. Wir haben in Europa ein Solvabilitätsregime bekommen, dass den Kauf von Staatsanleihen erleichtert und Anlagen in allen anderen Asset-Klassen erschwert. Mit Blick auf die Verschuldungssituation einzelner Staaten ist das kein Zufall. Für viele Versicherungsunternehmen ist es sehr schwierig, etwas anderes als Staatsanleihen zu kaufen. Wir kaufen zumindest auch Windparks, Immobilien und Aktien.  Unser Ziel wäre aber schon, etwas mehr von diesen Substanzwerten zu haben.

Bei Gerling haben wir in dem damals noch hohen Zinsniveau Swaption Loans gekauft, um die Garantiequoten zu erfüllen. Dadurch stieg auch der Unternehmenswert, da über Jahre genug Assets für die Garantiebedienung bestanden und der Anteilseigner nicht mehr für mögliche Ausfälle zur Verfügung stehen musste.

Wir haben dem letzten Vergleich zugestimmt und bekommen in einem Übergangszeitraum immerhin 92 Prozent. Die Alternative wäre eine jahrelange Klage gegen die Republik Österreich gewesen. Anleihen aus Österreich werden wir nie wieder kaufen. Österreich hat für mich jegliche Glaubwürdigkeit am Kapitalmarkt verloren.

Die Aufsicht hat sich stärker professionalisiert. Dort sind erstklassige Leute an Bord, die durch die Freigabe unternehmenseigener Risikomodelle geschult wurden. Auch an der Spitze stehen mit Herrn Hufeld und Herrn Grund qualifizierte und erfahrene Manager. Denen macht die Versicherungswirtschaft nichts vor. Seit den vergangenen fünf bis acht Jahren ist die Entwicklung sehr gut. Durch den mit Solvency II einhergegangenen Umbruchprozess stehen nun andere Bewertungs- und Risikomanagementfragen an. Die Eiopa mag manchmal, wie bei der Ultimate Forward Rate, über das Ziel hinausschießen. Die Eiopa-Mitarbeiter sind aber fachlich sehr qualifiziert.

Wir haben bezüglich Risikosteuerung, Mathematik, Controlling, aber auch im Kaufmännischen und Rechtlichen aufgerüstet. Die Mitarbeiterzahl ist gewachsen, die Fachbereiche sind breiter geworden.

Alle reden seit Jahren davon. Passiert ist allerdings fast nichts. Was passiert ist, dass Geschäftsfelder aufgegeben werden. Man kann Unternehmen auch durch Durchhalten sanieren. Ich halte es auch nicht für ausgeschlossen, dass eine starke Run-off-Plattform neu entstehen wird.

Das ist ein sozialpolitisch sinnvolles Instrument. Aber wie klärt man die betroffenen Mitarbeiter über Zielrenten so auf, dass diese nicht doch lieber Garantierenten wollen? Und was ist, wenn man in einem Jahr wie 2008 mit einer Zielrente in Pension geht? Was sagen dann Verbraucherschutz und Rechtsprechung? Dieses Risiko lässt sich aber sehr einfach reduzieren: Man bietet dem Kunden Ziel- und Garantierente je zur Hälfte an. Dann hat der Kunde – egal, was in 20 Jahren passiert – ein überschaubares Risiko. Solche Modelle sind für unsere Branche sehr spannend. Denn Gewerkschaften und Arbeitgeber werden in Ausschreibungen jemanden suchen, der sowohl den Garantieteil als auch einen Asset Manager für die Zielrente mitbringen kann.

Mit meiner Familie werde ich erst einmal, vielleicht etwas länger als sonst, in Urlaub fahren. Weiterhin tätig bin ich beim Insurlab Germany in Köln. Da sind einige interessante Start-ups dabei. Ich kann mir aber auch viele andere Ideen vorstellen. Ich freue mich auf diese Zeit.

Das Interview führte Patrick Eisele.

portfolio institutionell, Ausgabe 7/2018