Real Assets, Real Problems
Armin Beerwart (re.) von W&W Asset Management und Finanzierungsprofi Thomas Bayerl (Meag).
Investoren sind nach wie vor von Real Assets überzeugt. Manche Überzeugung geht im Trubel der Ereignisse aber über Bord. Gründe hierfür sind Zielkonflikte zwischen Ökologie und Sozialem, Inflation oder Fragezeichen bei Core-Immobilien. Gerade jetzt zeigt sich zudem, dass Real Assets auch Real Problems sein können. Um diese zu managen, braucht es Experten. Ihr Know-how zu Infrastruktur und Immobilien brachten diese auf der Jahreskonferenz ein.
Erneuerbare Energien sind unabdingbar, um auf den Klimawandel zu reagieren. Zur Renewables-Story zählt zudem, dass Sonne und Wind gratis sind und diese Energieträger somit nicht nur aus ökologischen, sondern auch aus sozialen Gesichtspunkten zu begrüßen sind. Und dies weltweit. Der gestiegenen Anzahl an Wind- und Solarparks zum Trotz schießt nun aber der Strompreis durch die Decke. Über Hintergründe, soziale Folgen und Implikationen für die Kapitalanlage diskutierten Thomas Bayerl von der Meag, Armin Beerwart von der W&W Asset Management und Constantin von Wasserschleben vom Energiespezialisten Ikav. Der Krieg in der Ukraine ist nicht alleinige Ursache für die stark gestiegenen Energiekosten, erläuterte von Wasserschleben in einer kurzen Eingangspräsentation. „Wesentlicher Treiber der aktuellen hohen Strompreise in Europa sind vor allem die politisch gesetzten Prämien für Emissionszertifikate. Die CO₂-Emissionspreise pönalisieren vor allem die thermischen Grundlastkraftwerke Gas, Kohle und Öl und damit Kraftwerke, die Zeit benötigen um hoch- und runterzufahren und entsprechend benötigen diese Kraftwerke deutlich höhere Preispunkte.“
Hohe Energiepreise haben zudem, wie von Wasserschleben weiter ausführte, signifikant negative Auswirkungen auf Wertschöpfungsketten und Wachstum sowie auf die Lebensmittelversorgung, da die Produktion vieler Düngemittel energieintensiv ist. Die dramatischen Folgen: „Das Risiko eines weltweiten Verarmungsprozesses ist nicht von der Hand zu weisen“, so der Gründer der Ikav, die 2,5 Milliarden Euro an Assets under Management und 350 Mitarbeiter zählt. Um die Energielücke, wie von der Politik geplant, mit Renewables zu füllen, ist noch ein weiter Weg zu gehen. „Um in 2050 das Net-Zero-Ziel zu erreichen, müsste in den kommenden Jahrzehnten die bisherige, in den vergangenen 20 Jahren weltweit aufgebaute Kapazität an Erneuerbaren Energien innerhalb eines jeden Jahres noch einmal ausgebaut werden.“ Das erscheint utopisch, zumal ausgerechnet der Staat selbst mit zähen Genehmigungsprozessen für neue Anlagen und für die benötigten Netzanschlüsse den Renewables-Ausbau bremst.
Ein Hemmnis kann nun sein, dass Investoren den Zinsanstieg lieber für neue Fixed-Income-Allokationen nutzen. Allerdings kann der Strompreisanstieg aktuell Wind- und PV-Investoren schöne Renditen bescheren – zumindest bei Investments mit Marktkomponenten. Diese liefern nun deutlich bessere Ergebnisse als erwartet. Ob das aber auch künftig trotz Energieknappheit der Fall sein wird? „Es gibt derzeit in diversen Ländern politische Initiativen, die hohen Marktprämien aus den aktuell hohen Strom-/Energiepreisen mit Blick auf die allgemeinen Auswirkungen zu begrenzen“, sagte Armin Beerwart, der bei der W&W Asset Management die Alternativen Investments verantwortet, auch mit Verweis auf die „Übergewinn“-Debatte. Grundsätzlich gilt allerdings sowieso: „Ein nicht unerheblicher Teil unseres Erneuerbare-Energien-Portfolios besteht auf Basis fixer Vergütungstarife und -verträge.“
Ob aber nun Marktvergütung oder fixe Vergütung: Auf der Kostenseite treibt die Inflation die Aufwendungen für Serviceverträge und Materialien, so Beerwart. „Insgesamt haben Risiken und Unsicherheiten zugenommen, für das Erneuerbare-Energien-Portfolio und vor allem darüber hinaus auf Gesamtportfolioebene“, erklärte Armin Beerwart. Der Asset Manager der Württembergischen & Wüstenrot-Gruppe hat drei Milliarden Euro in alternative Anlagen investiert, ein knappes Drittel davon im Infrastruktur-Equity-Bereich und davon wiederum gut die Hälfte meist über Fonds in Erneuerbare Energien.
Ein allenfalls schwacher Trost mag für Beerwart sein, dass seine Sorgen von der Meag geteilt werden. „Das Modellierungsspektrum ist größer geworden“, sagte Thomas Bayerl. Allerdings habe sich das 15 Milliarden Euro schwere Infrastrukturportfolio, das Bayerl hütet, bislang als resilient erwiesen. Wie Bayerl anmerkt, würde der Konzern auch gerne mehr in Erneuerbare Energien investieren, in der Praxis mangele es jedoch an Objekten mit passendem Risk-Return-Profil.
Thomas Bayerl von der Meag und Armin Beerwart von W&W Asset Management (v.l.)
über Hintergründe und soziale Folgen der Energiewende.
Für den Meag-Mann Bayerl ist aber auch eine ausreichende Energieversorgung zur Standortsicherung ein Grund, über den Renewables-Tellerrand hinauszublicken: „Eine sinnvolle Kombination aus Erneuerbaren und fossilen Energien als Brückentechnologien sind für uns weiterhin zentrale Elemente“, erklärte Thomas Bayerl. „Um zu vertretbaren Kosten Stromnetze stabil zu halten, braucht es zum Beispiel Gas.“ Im vergangenen Jahr hat die Meag in Italien den Bau von acht modernen Gaskraftwerken unterstützt. „Dabei haben wir eine sehr ausführliche ESG-Analyse vollzogen und dabei auch zwischen dem ‚E‘ und dem ‚S‘ abgewogen.“ Die soziale Komponente liege bei diesem Projekt in der Netzstabilität und möglichen sozialen Verwerfungen im Falle eines Blackouts.
Bayerl fügte noch zwei Gedanken hinzu: Einmal, dass die grüne Transformation zu ökonomisch sinnvollen Kosten nur mit flexiblen Gaskraftwerken möglich sei. Zum anderen, dass diese Netzstabilität eben auch eine Voraussetzung dafür ist, neue Wind- und PV-Parks anschließen zu können. Die „Übergangslösung Gas“ wolle man nicht länger als bis zum Jahr 2035 finanzieren. „Wir nehmen an, dass es bis dahin genug Renewables und Speicherungsmöglichkeiten gibt, um Spitzen zu glätten.“ Auch aus Constantin von Wasserschlebens Sicht ist ein Verzicht von fossilen Energien noch nicht möglich. Der Asset Manager geht davon aus, dass fossile Energien noch zehn bis 20 Jahre attraktiv bleiben. Die Ikav ist beispielsweise in den USA in ein Gasfeld investiert, für das man für diesen Zeitraum einen Rückbau des fossilen Energieträgers und parallel einen PV-Ausbau plant.
Die Zielkonflikte zwischen dem „E“ und dem „S“ griff auch Beerwart mit Blick auf die Gesamtwirtschaft auf: „Wenn keiner mehr in Öl investiert, dürfen wir uns über die Preisschocks nicht wundern. Unter sozialen Gesichtspunkten ist es aber bestimmt nicht das Ziel, dass sich viele Bürger zwischen Nahrung und warmer Wohnung entscheiden müssen.“ Dem stimmte von Wasserschleben zu: „Leider ist zu konstatieren, dass zum aktuellen Zeitpunkt die Transformation die gesamten Lebenshaltungskosten massiv erhöhen wird und eine Vielzahl an Menschen hierzulande aber vor allem auch in den ärmeren Ländern wieder zurück in die Armut drängen wird. Dabei ist nicht nur die Energiepolitik bezüglich fossiler Energien überaus kritikwürdig, sondern die gesamten Regulierungen und Genehmigungsprozesse sorgen dafür, dass, obwohl der Wille bei der Privatwirtschaft bezüglich Renewables vorhanden ist, diese durch den Staat und seine Institutionen blockiert werden.“
Transformation erhöht Lebenshaltungskosten
Unter dieser Doppelzüngigkeit würden zunehmend ganze Industrien leiden und es sollte niemanden verwundern, wenn es zu einer Renaissance von Staatsbetrieben kommt. „Anders ausgedrückt: De facto sorgen Politik und Behörden mit ihren Maßnahmen für eine zunehmende Verstaatlichung mit entsprechenden Produktivitätsverlusten und steigenden Allgemeinkosten. Die öffentliche Debatte beziehungsweise der Aufschrei diesbezüglich fehlt leider“, kritisiert Constantin von Wasserschleben.
Von Wasserschleben fügte hinzu, dass die Ikav 2010 auch deshalb gestartet sei, um über Investments dafür zu sorgen, dass die weltweiten Energiekosten und somit Lebenshaltungskosten dauerhaft fallen. Dafür habe man damals aus tiefster Überzeugung in Renewables investiert. Denn in der Auffassung der Ikav wird nur eine Kombination aus Wohlstand und Forschung in nachhaltige Technologien den Ambitionen gerecht, eine nachhaltige und lebenswerte Welt auch für künftige Generationen zu hinterlassen. Dies heißt auch die Möglichkeit und Bereitschaft zu haben, einen Teil seines Exzess-Kapitals als Risikokapital zu nutzen, aber auch den aktuellen Wohlstand beizubehalten – und dafür brauchen wir zum aktuellen Zeitpunkt auch die fossilen Energieträger. „Unserem Ziel wollen wir treu bleiben – und deshalb investieren wir aktuell in die Brückentechnologie fossile Energie.“
Perspektiven, Pläne, Projekte
Weniger in die politische Großwetterlage, sondern mehr in die praktische Umsetzung von Energie-Infrastruktur in der Kapitalanlage knieten sich die Panellisten der Energie-Infrastruktur-Expertensession rein. Dr. Peter Brodehser, bis vor kurzem noch der Infrastruktur-Verantwortliche der Talanx und auf der Jahreskonferenz unter BAI-Flagge unterwegs, predigte Diversifikation. „Man sollte möglichst viele Sektoren abdecken. Je breiter und universeller, desto besser.“ Denjenigen, die trotzdem aktuell einen Schwerpunkt setzen möchten, riet der Energieinfrastruktur-Experte, sich mit Photovoltaikanlagen in Spanien zu beschäftigen und auf Energy-Transition zu setzen. Auch in Repowering-Projekten in Deutschland sieht er eine gute Investitionsmöglichkeit. Hierbei betonte er aber, dass man die entsprechende Expertise benötigt, um solche Projekte zu begleiten. Ein Schwerpunkt-Thema wiederum für die Sparkassen-Versicherung ist die Partnerwahl – und Investments in Eigenkapital. Letzteres, obwohl die oft langlaufenden Infrastrukturfinanzierungen für Solvency-II-Investoren nicht unattraktiv sind. „Für die Sparkassen-Versicherung sind die Solvency-II-Unterlegungen als einzuhaltende Rahmenbedingung im Portfolio- beziehungsweise ALM-Kontext und nicht als isoliertes Entscheidungskriterium für oder gegen eine Asset-Klasse oder Einzelinvestment per se relevant. Entscheidend dagegen ist die Erwirtschaftung des Rechnungszinses und sind hier mit Equity gut gefahren“, erklärte Senior Investment Manager André Pfleger. Die Versicherung hat derzeit drei Prozent ihrer Assets in Infrastruktur-Equity allokiert und als langjähriger Investor schon einige Marktphasen erlebt. Was den Markt aktuell treibt: „Name of the Game ist die Energy Transition.“
Darin ist sich Pfleger zweifellos mit Susi Partners einig. Für den Schweizer Infrastruktur-Fondsmanager stellt die Wende hin zu einem klimaneutralen Energiesystem den Investmentfokus dar. Jüngst hat Susi einen neuen auf Energieeffizienz fokussierten Kreditfonds aufgelegt, der beispielsweise Umstellungen auf LED-Beleuchtung finanzieren soll. Effizienz spielt für Alexander Hunzinger, Head of Credit Investments, aber auch auf der operativen Ebene eine große Rolle: „Der Einzel-Deal muss auch effizient investierbar sein. Da wir ganze Projektportfolios unserer Partner finanzieren, können wir Einzelprojekte bereits ab einer Million Euro investieren.“ Pro Deal liegen die Volumina zwischen einer und fünf Millionen Euro. Involviert in die Transaktionen sind Kommunen und Dienstleister. Das Risiko, das die Investoren und der Schweizer Vermögensverwalter Susi als Kreditgeber nehmen, ist der Ausfall des Kunden.
Vertraut sind diese Kreditthemen Jonathan Hunt von Carval Investors. Ein Ansatz des Developer finanzierenden Clean-Energy- Spezialisten Carval, seit diesem Halbjahr eine Tochter von Alliance Bernstein, ist eine Buy-and-Build-Strategie, die darauf abzielt, eher granulare Solar- und Speicheranlagen zusammenzubringen. „Es handelt sich um sehr stabile und attraktive Assets – diese müssen aber aggregiert werden“, erläuterte Hunt. Etwas liquider ist dagegen der Ansatz, Residential Solar Loans zu verbriefen und in ABS-Tranchen zu verpacken. Auch bei der Finanzierung von Entwicklern ist derzeit einiges in Bewegung. Einerseits öffnen sich für Kreditgeber wie Carval in unsicheren Zeiten mehr Spielräume. Andererseits erwartet Hunt, dass nicht jeder Entwickler unbeschadet aus dieser Phase kommt.
Große Renewables wie PV-Anlagen in Spanien und Wind Offshore in der Nordsee sind dagegen das Fachgebiet der Nuveen-Tochter Glennmont Partners und deren Managing Director Henrik Urbansky. Noch in der Planungs- und Beschaffungsphase ist beispielsweise das Projekt Borkum Riffgrund 3, das nach Fertigstellung der größte deutsche Offshore-Windpark sein wird. Für solche Projekte empfiehlt sich trotz der aktuell hohen Strompreise ein Power Purchase Agreement, PPA. „Bei großvolumigen Einzelanlagen, die günstige Projektfinanzierungen erfordern, kommt man um ein PPA mit einem stabilen Abnehmer nicht umhin“, erläuterte Urbansky. „Ansonsten ist das Kreditrating für die FK-Tranche nicht ausreichend.“ Bei den weniger großen und teuren spanischen PV-Anlagen könne man dagegen zunächst einmal auch ohne ein PPA loslegen. „Ein PPA muss zum Projekt und der Passiv-Seite des Investors passen“, ergänzte Peter Brodehser, der darauf hinwies, dass ein Abnahmevertrag auch nur für einen Teil des erzeugten Stroms vereinbart werden sollte.
Risiken lassen sich natürlich nicht nur über PPAs mindern, sondern auch über Syndizierungen. „Bei sehr großen Anlagen bieten wir Co-Investments an“, teilte Henrik Urbansky mit. „Die Motive der Co-Investoren können sehr unterschiedlich sein.“ Bei der Sparkassen-Versicherung begründet sich die Motivation aus der Teamgröße. „Im engeren Team sind wir nur zu zweit“, so Pfleger. „Darum sind Direktinvestments nur in ausgewählten Einzelfällen darstellbar und an Fonds führt für uns kein Weg vorbei. Sehr selektiv können wir aber Co-Investments machen, da der Aufwand für diese im Sourcing, Prüfung und laufenden Betreuung im Vergleich zu Direktinvestments noch überschaubar ist.“ Als Gründe für Cos nennt Pfleger die Allokationssteuerung und Kostenüberlegungen. „Mit Blick auf Klumpenrisiken sind Cos aber ein zweischneidiges Schwert.“
Immobilieninvestoren machen mobil
Konkreten Umsetzungsfragen widmete sich auch die von Prof. Dr. Matthias Thomas von Real Exchange fachkundig moderierte Real-Estate-Talkrunde. Auf dem Immobilienmarkt ist zins- und inflationsbedingt einiges in Bewegung gekommen und Anleger und Asset Manager müssen reagieren – aber nicht alle. „Wir haben nichts geändert. Wertschwankungen interessieren uns wenig“, teilte Dieter Lehmann zur Volkswagen-Stiftung mit. „Stiftungen brauchen ordentliche (Miet-)Erträge für den Stiftungszweck und müssen das Kapital langfristig real erhalten. Darum kaufen wir ausschließlich Wohnimmobilien und Büros in besten Lagen. Wir haben schon etliche Krisen erlebt und waren immer gut beraten, unser Portfolio weiter laufen zu lassen.“
Bei Altersvorsorgeeinrichtungen herrscht dagegen derzeit meist rege Betriebsamkeit. Ingo Bofinger, der die Geschäfte der Afiaa Anlagestiftung führt, berichtete, dass aufgrund der Verwerfungen auf den liquiden Märkten einige Pensionskassen von passiven Grenzverletzungen bei den Immobilienquoten betroffen sind. „Um die Real-Estate-Quoten wieder zu senken, werden verschiedene Handlungsoptionen untersucht, unter anderem das Rebalancing“, so Bofinger. Afiaa, ein Kürzel für ‚Anlagestiftung für Immobilienanlagen im Ausland‘, investiert für Schweizer Pensionskassen direkt wie indirekt in ausländische Immobilienanlagen. Solche Readjustierungen der Quoten sind aber auch deutschen Altersvorsorgeeinrichtungen sehr vertraut. Andreas Höfner, Geschäftsführer Garbe Institutional Capital: „Versorgungswerke und Pensionskassen kümmern sich nun um diesen Denominator-Effekt. Rebalancing ist das Stichwort für die nächsten ein bis zwei Jahre.“ Zu Anpassungen werde es auch bei der Definition von Core kommen. Die rasanten Marktentwicklungen verfolgt Höfner mit etwas Erstaunen: Mangels Angebot seien für den Kauf von Wohnportfolios noch vor wenigen Monaten Forwards üblich gewesen – und nun seien Developer in Bedrängnis. Schuld daran haben nicht zuletzt die gestiegenen Fremdkapitalkosten. „Bei adäquat gepreisten Deals liegen die Renditen nur noch bei zwei Prozent“, informierte Andreas Höfner.
Für Theo Soeters, Head of Fund Management bei Edmond de Rothschild REIM, ist nun ein besonders passender Zeitpunkt, die Ärmel hochzukrempeln. „Für Asset Manager brechen interessante und aufregende Zeiten an. Gerade jetzt wird sich unsere arbeitsintensive Asset-Management-Strategie auszahlen. Künftig bestimmt das Asset Management die Performance.“ Neugeschäft anzukurbeln, dürfte für Asset Manager ebenfalls arbeitsaufwändiger werden. „Wir beobachten nun bei Investoren etwas mehr Zurückhaltung“, sagte Wealthcap-Geschäftsführer Dr. Rainer Krütten. „Andererseits aber auch einen Run auf ESG-Investments. Bei Neubau bestehe allerdings auch mangels Angebot ein intensiver Wettbewerb. Krüttens Rat an ESG-Anleger: „Entweder Objekte wählen, bei denen die ESG-Tauglichkeit schnell herzustellen ist. Oder Objekte wählen, bei welchen durch ESG-Maßnahmen erhebliche Wertsteigerungen möglich sind.“
Transitions für Infrastruktur und Immobilien relevant
Solche Transitions sind auch für die anderen Panellisten attraktiv – für Ingo Bofinger sogar in Eigenregie. „Um 30 Jahre alte Immobilien nicht niedrig bepreist an Developer abgeben zu müssen, haben wir intern eigene Entwicklungsexpertise aufgebaut. So können wir selbst eine Immobilie in die nächste Phase des Lebenszyklus bringen. Bei diesen Entwicklungen ist ESG inhärent.“ Auch Garbes Immobilienfachmann Andreas Höfner betont die Bedeutung von Inhouse Teams. „In den nächsten Jahren muss man die Objekte anfassen und sich auf Mietwachstum konzentrieren. Somit nimmt der Asset Manager mehr Risiko.“
Nische statt Mainstream
Doch wo sollen Investoren denn nun investieren? Theo Soeters empfiehlt bestimmte Nischen. Dafür brauche es Research und Conviction zu Segmenten. Überzeugt ist Edmond de Rothschild REIM von Last-Mile-Logistik, Affordable Housing, Private Real Estate Debt und B-Offices in A-Locations. Zu letzterem sagte Soeters: „Das Büro als Arbeitsplatz ist nicht Vergangenheit, die Anforderungen haben sich aber verändert. Wichtig ist vor allem die ESG-Konformität.“ Abseits des Mainstreams konnte man auch einmal die Volkswagen-Stiftung antreffen. Zur Vermögensanlage der Stiftung zählt schon seit längerem Schloss Herrenhausen. Als Wiederaufbau handelte es sich sogar um ein echtes Development. „Schlossherr“ Dieter Lehmann betonte aber, dass dies ein echtes Ausnahmeprojekt war. „In der Regel kaufen wir zur Risikostreuung relativ kleine Gebäude bei mehreren Mietern mit einem Zeithorizont von mehreren Jahrzehnten.“
Ein Schloss als Asset hätte auch gut in eine Infrastruktur-Diskussionsrunde gepasst. Schließlich erwirtschaftet dieses Hannoveraner Anwesen als Tagungszentrum kontinuierlich laufende Erträge und es ist heutzutage sehr unwahrscheinlich, dass in der Nähe ein zweites Schloss gebaut wird. Auf jeden Fall entfaltet es mehr Charme als ein Gaskraftwerk oder als ein Offshore-Windpark oder als ein B-Office.
Autoren: Patrick EiseleSchlagworte: Immobilien | Infrastruktur | Klimawandel | Nachhaltigkeit/ESG-konformes Investieren
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