Private Equity: Alpha von Fondsmanager-Selektion aber nicht von Team-Stabilität abhängig

Etablierte Private-Equity-Fondsmanager generieren im Durchschnitt eine Überrendite von fünf Prozentpunkten zum Aktienmarkt. „Unsere Studie weist auf einer sehr breiten Datenbasis nach, dass die Überrendite von Private-Equity-Investments gegenüber dem Aktienmarkt vor allem von den jeweiligen Fondsmanagern abhängig ist“, so Jeremy Golding von Golding Capital Partners. „Faktoren wie Segment, Region oder industrieller Sektor des Investments spielen als Treiber des Alphas von Private Equity keine signifikante Rolle.“
Statistisch signifikant, aber nur halb so groß wie der Einfluss des Fondsmanagers, ist lediglich der Zeitpunkt des Investments. Die Studienmacher Golding Capital Partners und HEC School of Management gewannen ihre Erkenntnisse auf einer im Vergleich zu der Vorjahresstudie erweiterten Datenbasis. Ausgewertet wurden für die Studie mit Hilfe der Golding-Transaktionsdatenbank über 4.200 relevante Transaktionen aus den Jahren 1977 bis 2010, insbesondere aus den USA und Europa. Die Outperformance wurde im Vergleich zu Aktienbranchenindizes ermittelt, der Renditebeitrag aus dem bei Private Equity höherem Leverage herausgerechnet. Alpha ist somit dann die Überrendite, die nicht aus einem Aktieninvestment über den gleichen Zeitraum, in dem gleichen Branchenmix und mit dem gleichen Fremdkapitalanteil hätte verdient werden können. Die Vorgängerstudie ergab allerdings noch ein Alpha von 7,1 Prozentpunkten. HEC-Professor Oliver Gottschalg erklärt die hohe Abweichung mit den konjunktursensiblen jüngeren Jahren.  

Für die Due Diligence bedeutsam ist das Studienergebnis, dass Fondsmanager dann überdurchschnittlich erfolgreich sind, wenn sie in ihrem Portfolio einen hohen Grad an Industriespezialisierung aufweisen, über einen besonders guten Dealflow verfügen und ihre qualitative Expertise durch das bisher erwirtschaftete Alpha belegen. Zu beachten ist, dass das Alpha über die Zyklen hinweg sehr volatil ist aber auch diversifizierend wirkt. Während es in Rezessionsphasen bei 18 Prozentpunkten liegt, ergibt sich ein negatives Alpha von minus sieben Prozentpunkten in konjunkturellen Hochphasen.    

Typischerweise tragen Private-Equity-Manager die Anzahl der Jahre ihrer kumulierten Team-Expertise und dessen Stabilität wie eine Monstranz vor sich her. Zur Wichtigkeit der Team-Stabilität schürt nun eine Studie von Capital Dynamics und der London Business School Zweifel. Untersucht hat Capital Dynamics die Stabilität von Ziel- und nicht von Dachfonds. Die Studie stützt sich auf Capital-Dynamics-Daten zu Neuzugängen und Abgängen in den Jahren 1990 bis 2008, beziehungsweise 2.500 Mitarbeitern. 

Gemäß den Ergebnissen haben in diesem Zeitraum 23 Prozent der Team-Mitglieder beziehungsweise „Keymen“ ihre Arbeitgeber verlassen. Wie die Auswertung ergab, erwirtschaften Deals mit Mitarbeiter-Turnover beim General Partner im Schnitt einen IRR von acht Prozent, ohne Personalfluktuation aber von 17 Prozent. Allerdings bezweifeln die Studienmacher den Zusammenhang, dass die Fluktuation zu einer geringeren Performance führt. Die weiteren Ergebnisse deuten vielmehr darauf hin, dass es eher die geringe Performance sein könnte, die zu einer Personalfluktuation führt. Wie sich aus der Studie nämlich weiter ergibt, performen Manager besser, die einen Top Tercile Turnover zwischen Investmentperioden aufweisen. Ebenfalls zu den Outperformern zählen Fonds, die während einer Rezession eine hohe Fluktuation haben. Eine Zunahme der Fluktuation um fünf Prozent ergibt einen um etwa sechs Prozent höheren IRR. Insgesamt ergibt sich für Capital Dynamics als Fazit, dass die Fähigkeit eines Teams, sich zu verändern und auf neue Situationen einzustellen, wichtiger als dessen Stabilität zu sein scheint. Weiter ist aufschlussreich, dass Ab- und Zugänge von Finanzfachleuten, anders als im Fall von operativen Experten, keine statistische Relevanz für die Performance aufweisen.
portfolio institutionell newsflash 16.11.2011/pe