JAHRESKONFERENZ 2018 – Alternative Sprachgewohnheiten

Die Welt der Risikoprämien stand bei der Jahreskonferenz 2018 im Mittelpunkt. Moderiert wurde die Gesprächsrunde „Risikoprämien: Portfolio-Konstruktionen, Anwendungen, Kosten“ von Dr. Toby Goodworth. Er leitet den Bereich „Diversifying Strategies“ beim Investment Consultant Bfinance.
Mit von der Partie waren außerdem Dr. Lars Jaeger (Head of Alternative Risk Premia beim Vermögensverwalter Gam) und Vikas Kapoor. Letzterer verantwortet kundenspezifische alternative Lösungen für institutionelle Investoren beim Asset Manager Alliance Bernstein (AB).

Teilnehmer dieser Session waren auch David Wickham, Global Head of Distribution für Quantitative Investment-Strategien bei Aberdeen Standard Investments, und Alexander Morasch von der Bayerischen Versorgungskammer (BVK). Morasch ist Mitglied des Aktienteams der BVK; sein derzeit wichtigstes Thema sind alternative Risikoprämien. Um die Gesprächsrunde in Schwung zu bringen, hielt Gam-Mann Dr. Lars Jaeger zunächst einen Impulsvortrag.

Darin zeigte sich der Wissenschaftler, Schriftsteller und Finanztheoretiker erfreut, dass die Redaktion von portfolio institutionell den Schwerpunkt alternative Risikoprämien auf die Agenda gesetzt habe. „Das zeigt mir“, sagte Jaeger, „dass wir eine lange Entwicklung hinter uns haben bei einem Thema, das früher in der Investmentwelt und in den Köpfen der Anleger eher ein Nischendasein gefristet hat.“ Heute sei es für viele Großanleger Teil des Tagesgeschäfts.
In seinem Kurzvortrag warf der studierte Physiker und Philosoph zunächst einen Blick zurück, um die Entwicklung im Bereich alternativer Risikoprämien beziehungsweise alternativer Betas zu beleuchten und die Besucher der Jahreskonferenz mit der facettenreichen Materie noch vertrauter zu machen. Dazu gab Jaeger eine Anekdote zum Besten: Er persönlich habe den Begriff des „alternativen Betas“ nach einer Diskussion über die Renditen von Hedgefonds im Jahr 2002 während einer Konferenz in Lausanne mitgeprägt.

Damals sei es im fachlichen Austausch zunächst um alternative Alphas gegangen. Er und sein Gesprächspartner seien aber schnell übereingekommen, dass Alpha gleich Alpha sei und es so etwas wie alternatives oder smartes Alpha nicht gebe. Man kam damals zu der Erkenntnis, erinnerte sich Jaeger, dass „alternative Beta“ die treffende Bezeichnung sei, um das Universum der Hedgefonds-Renditequellen, also das, was über klassische Long-only-buy-and-hold-Strategien hinausgeht, aufzudröseln. Die Idee alternativer Betas fußt nach Einschätzung des in der Hedgefondsszene sehr bekannten Referenten auf der Tatsache, dass ein großer Teil dessen, was Anleger als „Alpha“ bezeichnen, nach heutiger Klassifikation als alternative Risikoprämie beziehungsweise „alternative Beta“ einzustufen ist.

Risikoprämien auf den Zahn gefühlt
In der Fachliteratur wurde – vor allem zu Beginn des neuen Jahrtausends – bereits eine Vielzahl von Risikoprämien beschrieben. Der Unterschied zwischen traditionellen Risikoprämien, wie der Aktienrisikoprämie („Buy and hold“), und alternativen Risikoprämien liege in den Verfahren, die man benötigt, um sie zu extrahieren. Um diesen Standpunkt zu untermauern, verwies Jaeger auf Ansätze, wie sie in der Vergangenheit lange Zeit bevorzugt von Hedgefonds angewendet wurden: Long-short-Strategien, der Einsatz von Fremdkapital sowie die Einbindung von Optionen.

Heute sei deren Einsatz weit verbreitet, was man von der Systematik jedoch nicht behaupten kann: Alternative Risikoprämien werden nach Angaben des Auftaktredners dieser Session in drei Styles unterteilt: Value, Momentum und Carry. In Kombination mit den gängigen Anlageklassen ergebe sich eine Matrix mit zwölf und mehr Feldern, wobei deren Bezeichnung nicht in Stein gemeißelt ist; es gebe keinen Konsens. Manche Anbieter zögen außerdem Renditefaktoren wie „Volatilität“ und „Qualität“ in die Betrachtung ein und sprächen von „Smart Beta“, andere von „Factor Investing“.

BVK investiert in Qualität
In der anschließenden Gesprächsrunde verlieh Alexander Morasch seiner Überzeugung Ausdruck, dass die Schlagwörter „alternative Risikoprämien“, „Factor Investing“ und „Smart Beta“ nicht abschließend definiert seien. Sie würden mitunter in einen Topf geworfen. Beispielsweise blicke die Finanzindustrie auf Jahrzehnte an Erfahrungen mit Renditefaktoren zurück. Diese hätten im Aktienportfolio der BVK schon immer eine Rolle gespielt, auch wenn man noch nicht von „Factor Investing“ gesprochen habe. Die Bayerische Versorgungskammer investiere seit jeher in Qualitätsunternehmen und Aktien mit dem Attribut „Value“ und auch in Momentum-, Minimum-Volatility- und Trendfolgestrategien. Seit 2015 setzt die BVK auch auf marktneutrale Long-short-Aktien-Ansätze, erläuterte Morasch. Das sei das erste Investment im Hinblick auf die Bezeichnung „alternative Risikoprämie“, „alternatives Beta“ und alle damit assoziierten Begriffe gewesen. Das Aktienportfolio der BVK sei von Anfang an ein Multi-Faktor-Portfolio gewesen, auch wenn man es nicht so bezeichnet habe.

Auch heute sehe man sich nicht gezwungen, Faktoren wie Value, Growth oder Momentum gegeneinander abzuwägen. Bei der BVK sei man nicht der Ansicht, dass einzelne Faktoren sich wiedersprächen, vielmehr ergänzten sie sich. Morasch erläuterte, dass das mit Renditefaktoren häufig in Verbindung gebrachte Alpha-Potenzial für sein Haus von untergeordneter Bedeutung sei. Wichtiger sei das Diversifikationspotenzial. Da die BVK breit gestreut investiere – global, in jeder Region, in jedem Segment der Marktkapitalisierung und jedem nur denkbaren Subsektor – sei mit Faktor-Investing eine Weiterentwicklung der Diversifikation über Renditefaktoren verbunden. Das sei der Hauptnutzen für die BVK.

Smart Beta wächst ungebrochen
David Wickham gab zu Protokoll, dass Aberdeen Standard Investments Renditefaktoren in vielfältiger Art und Weise nutze. Ein Beispiel: „Wir verwenden Faktoren mit Blick auf die Marktkapitalisierung als verbesserte Indexierung. Sie werden als Ersatz für rein passive Strategien eingesetzt. Bei Smart Beta wiederum, das die Vorteile aktiven und passiven Investierens verbinde, könne die aktive Komponente dazu dienen, einen marktkapitalisierten Index zu übertreffen – systematisch und passiv implementiert mit den Vorteilen indexierter Strategien: Objektivität, Einfachheit, Transparenz bei relativ niedrigen Kosten. Die Smart-Beta-Industrie umfasse inzwischen eine Billion US-Dollar beim verwalteten Vermögen. Wickham bezeichnete Smart Beta neben Robo Advisory als das am schnellsten wachsende Segment im Asset Management.

Vikas Kapoor von Alliance Bernstein wies mit Blick auf alternative Risikoprämien darauf hin, dass Anleger deren langfristiges Verhalten und langfristige Trenderwartungen noch besser verstehen lernen und ihre kurzfristigen, auf den Augenblick bezogenen Erwartungen davon loslösen sollten. Viele seiner Kunden nutzen alternative Risikoprämien zur Diversifikation ihrer Portfolien, sagte Kapoor. Sie stuften den Einsatz alternativer Risikoprämien als risikoreduzierendes Konzept ein, etwa für das viele Portfolien dominierende Aktienrisiko.

Mit Blick auf die Terminologien „alternative Beta“, „Smart Beta“ und „Factor Investing“ wies Lars Jaeger schlussendlich darauf hin, dass damit ganz unterschiedliche Dinge gemeint seien. Es müsse präzise differenziert werden. Anknüpfend an die Episode, die zur Entstehung des Begriffs „alternatives Beta“ führte, definierte Jaeger in Berlin: „Dieser Ausdruck steht für eine ganz bestimmte Strategie in einer ganz bestimmten Anlageklasse: Und das sind Aktien.“
Robert D. Arnott habe den Vorläufer dieses Begriffs geprägt: Fundamental Indexing. Und was Factor-Modelle betrifft, konstatierte Jaeger, dass sie sich „in der Regel“ auf Aktien beziehen: Stichworte sind Value, Momentum und das Fama-French-Dreifaktorenmodell. Das Universum alternativer Risikoprämien umfasse vieles mehr: Risikoprämien auf der Basis von FX, Anleihen und Rohstoffen, zum Beispiel. Das sei es, was dieses Universum so bezaubernd mache: Die Vielfalt der Faktoren. Und hier schließt sich der Kreis: Die Erkundung dieser Risikoprämien begann zunächst bei Hedgefonds. Heute sind sie in der institutionellen Kapitalanlage verankert.