Fifty shades of green

Der Jahresbeginn ist traditionell eine Zeit der guten Vorsätze. ­Fitness und Ernährungsgewohnheiten werden hinterfragt. Auch die europäische Fondsindustrie inspiziert sich kritisch im Spiegel. Gerade wenn es um Nachhaltigkeitsversprechen geht, gab es im Jahr 2022 doch einiges zu mäkeln. Zwar waren im dritten Quartal mehr als die Hälfte aller europäischen Fonds nach Artikel 8 oder 9 der Sustainable-­Finance-Disclosure-Kriterien (SFDR) klassifiziert, gleichzeitig sank das verwaltete Vermögen von Artikel-8-Fonds marktbedingt aber um knapp 30 Milliarden Euro, so Morningstar. ­Insgesamt hat sich die ESG-Branche im vergangenen Jahr nicht ­gerade mit Ruhm bekleckert, ein möglicher Tiefpunkt war die ­Razzia bei der Deutsche-Bank-Tochter DWS wegen Greenwashing-­Verdachts im Mai letzten Jahres. Auch Goldman Sachs musste zum Jahresende hin von der amerikanischen Börsenaufsichtsbehörde SEC eine Buße von vier Millionen Dollar wegen Versäumnissen bei ESG-Standards zahlen. Das Wort „Greenwashing“ entwickelte sich dabei zu einem starken Kandidaten zur Wahl des Unworts des ­Jahres. Doch im neuen Jahr soll alles besser werden.

Zum Jahresbeginn tritt nun die zweite Stufe der SFDR in Kraft. Bis Mitte des Jahres müssen Unternehmen, die ihre Finanzprodukte als Artikel 8 oder 9 klassifizieren, insgesamt 18 Formulare zu prinzipiellen negativen Auswirkungen ihrer ­Investitionsentscheidungen ausfüllen. Dazu gehört nun auch eine detaillierte Offenlegungspflicht. Mit der Einführung der technischen Regulierungs­standards (RTS) müssen SFDR-Investoren und Fondsanbieter künftig mittels eines komplexen Fragenkatalogs auf ihrer Webseite darstellen, wie ihre Anlage zu Themen wie Biodiversität oder Geschlechtergleichstellung dasteht. Zudem verdeutlichte die Europäische ­Kommission im Juni, dass Artikel-9-Fonds ausschließlich in ­nachhaltigen Titeln angelegt sein sollten. Viele Asset Manager ­bekamen dabei Muffensausen: In der zweiten Jahreshälfte wurden mehr als 40 sogenannte dunkelgrüne (Artikel 9) Fonds auf einen hellgrünen (Artikel 8) Status zurückgestuft.

Artikel-9-Fonds: Asset Manager bekommen Muffensausen

Die Kriterien für Artikel 8 sind gleichzeitig noch recht flexibel. ­Anleger müssen nachweisen, dass sie mindestens die Hälfte ihres Vermögens nachhaltig angelegt haben. Aber auch das könnte sich bald ­ändern. So warnte Esma, die Europäische Wertpapieraufsichtsbehörde, dass Artikel-8-Fonds künftig mindestens 80 Prozent ihres Vermögens nachhaltig anlegen sollten. Wie gehen Anleger mit diesen Rück­stufungen um? Steht die Glaubwürdigkeit des SFDR-Labels zur Debatte oder sind diese Umbewertungen gerade ein Zeichen dafür, dass die Anti-Greenwashing-Strategie erste ­Erfolge zeigt?

Eigentlich begann 2022 sehr vielversprechend: Seit der Einführung der SFDR-Verordnung 2021 ist das Universum gekennzeichneter Fonds dramatisch gewachsen. Im September 2022 waren offiziell mehr als die Hälfte aller Fonds in der Morningstar-Datenbank als SFDR-Produkte gekennzeichnet. Doch hinter den Kulissen spielte sich einiges ab. Zum dritten Quartal hin wechselten 380 Fonds ­ihren SFDR-Status, so Morningstar. In den meisten Fällen ging es dabei um Produkte, die von Artikel 6 auf 8 aufgewertet wurden, doch in insgesamt 43 Fällen kam es zur Rückstufung. Fonds die ursprünglich als dunkelgrün, also als Artikel-9-Fonds, vermarktet wurden, flaggten auf hellgrün und damit Artikel 8 um. Alleine Axa IM sah sich ­gezwungen, mehr als 20 ­Artikel-9-Fonds abzuwerten, dabei erklärte der Vermögensverwalter noch Anfang 2021 stolz, dass mehr als 90 ­Prozent seiner Fonds SFDR Artikel 8 und 9 ­Status hätten. Auch DWS, Blackrock und ­HSBC sahen sich gezwungen, ihre Produkte konservativer zu bewerten. ETF-Riese Blackrock wertete 24,16 Milliarden Euro an Fonds ab.

In bekannter Manier treten sich die verschiedenen EU-Instanzen gegenzeitig auf die Füße. So veröffentlichte die Kommission in Sommer ein Q&A-Dokument zu SFDR, welches die große Rückstufungswelle einläutete und allgemein für Verwirrung im Markt sorgte. Gleichzeitig veröffentlichten die ESAs, die Europäischen Marktaufsichtsbehörden zu denen unter anderem Esma, Eiopa und die EBA gehören, im ­Juni eine weitere Erläuterung, welcher wiederum mehrere Stellungnahmen von Esma und Eiopa folgten. Wer Anfang 2021 noch glaubte, er habe die Regulierung begriffen, versteht sie Ende 2022 nun gar nicht mehr. Selbst die ­Grundfrage, was genau eine nachhaltige Anlage ist, bleibt nach wie vor ungeklärt, betont Hortense Bioy, globale Leiterin für Nachhaltigkeitsforschung bei Morningstar. Bekanntes Beispiel ist die ­Debatte zur EU-Taxonomie, laut welcher Gas und Atomstrom als nachhaltig klassifiziert werden sollten. Zum einen bezieht die Debatte sich dabei auf die EU-Taxonomie, zum anderen auf das EU-Ecolabel, zwischendurch auch auf die Sustainable Development Goals der Vereinten Nationen und das Pariser Abkommen zur ­Bekämpfung des Klimawandels. Zu der ­Komplexität der verschiedenen EU-Instanzen kommen die unterschiedlichen Standards ­verschiedener ESG-Datenanbieter, die eine standardisierte ESG-Messung fast unmöglich machen. Auf dem Markt an ESG-Datenanbietern tummeln sich inzwischen mehr als 100 verschiedene Firmen. Je nachdem können die Einschätzungen bestimmter Titel sehr unterschiedlich ausfallen.

Insgesamt war 2022 ein schwieriges Jahr für nachhaltige Anlagestrategien. Zum ersten Mal seit mehr als zehn Jahren buchten ESG-Fonds Verluste. Artikel-8-Fonds verloren im dritten Quartal 28,7 Milliarden Euro, so Morningstar. Hortense Bioy schätzt den Trend zu SFDR-Produkten trotzdem erstmal positiv ein. „Die ­starke Nachfrage nach Artikel-8- und 9-Fonds zeigt, dass es wirklich einen Bedarf an grünen Anlagestrategien gibt. Die vergangenen zwei ­Jahre waren natürlich sehr chaotisch für Vermögensverwalter und den Markt im Allgemeinen, dies ist ein sehr komplexes Regelwerk, das den Markt unglaublich schnell beeinflusst hat, selbst der ­Regulator hat die Wachstumskraft des SFDR-Labels unterschätzt. Gleichzeitig gab es massive Probleme bei der Ablaufplanung, in vielen Fällen sind die Daten für die Artikel-9-Klassifizierung einfach noch nicht verfügbar. Anleger mussten diesen ganzen Prozess navigieren und hatten gleichzeitig die Sorge, dass sie des Green­washings beschuldigt werden könnten. Das führte dazu, dass Vermögensverwalter jetzt viel vorsichtiger sind und im Zweifelsfall ­lieber nichts offenlegen“, sagt Bioy. Sie geht aber auch davon aus, dass der Markt bald an seine natürlichen Grenzen stoßen wird, da sich einige Anlageklassen wie Rohstofffonds und Derivate grundsätzlich schwer mit Nachhaltigkeitskriterien vereinbaren lassen.

Unterschiedliche Auswirkungen

Mit ihrer Stellungnahme, dass Artikel-9-Fonds ausschließlich in nachhaltigen Anlagen investiert sein sollten, versuchte die Europäische Kommission potenzielles Greenwashing anzugehen. Im ­Detail bedeutet das, dass Artikel-9-Fonds drei Hauptkriterien entsprechen müssen. Sie müssen zum einen eindeutig in nachhaltige Projekte angelegt sein. Außerdem muss die Anlage dem Prinzip „Do no significant Harm“ entsprechen, wobei demonstriert werden muss, dass die Anlage keine unerwünschten Nebenwirkungen auslöst. Mögliches Beispiel wäre, dass der Bau von Biogasanlagen ­zunehmend zu landwirtschaftlichen Monokulturen führt. Außerdem müssen Anleger künftig auch demonstrieren, dass die Anlage einer Good Governance entspricht.

Die Vorteile geschlossener Fonds

Doch diese Kriterien können sich je nach Anlageklasse sehr unterschiedlich auswirken. Ein ungewollter Nebeneffekt dabei ist, dass Fonds, die in eine breitere Palette an Titeln investieren, es schwieriger finden dürften, den Artikel-9-Kriterien zu entsprechen, ­während etwa Immobilienfonds, die in weniger Titel investieren, den Wandel leichter umsetzen können. Das spürte auch Alexander Karbstein, Geschäftsführer der Berliner Anleiheboutique Capitulum Asset Management. „Unserem nachhaltigen Fonds fehlt für Artikel 9 die 100-prozentige-ESG-Kennzeichnungs-Quote unserer mehr als 500 einzelnen Anleihen. Unserer Meinung nach sind wir aktuell bei ‚nur‘ 85 Prozent“, so Karbstein. Capitulum musste ­deshalb im vergangenen Jahr eine Rückstufung hinnehmen und kämpfte auch nun wieder mit der SFDR-Einstufung, obwohl der Fonds ein sehr gutes ESG-Rating besäße und vergleichbare Fonds immer noch als Artikel-9-Produkte vermarktet würden, so Karbstein. Bei Anleihefonds orientiert sich die Einstufung gemäß SFDR an der Verwendung der Mittel. „Die Universal Investment als KVG war schon recht lange der nun geltenden Auffassung, dass bei ­Artikel-9-Fonds alle Investments nachhaltig sein müssen und dies auch offensichtlich messbar ist. Sprich Green- oder Social-­Anleihen müssen vom Emittenten auch als solche gekennzeichnet und ­publiziert werden, was besonders bei älteren Emissionen unmöglich ist. Sind solche Bonds im Portfolio, gibt es nur Artikel 8.“

Bei Aktien ist die Lage noch ambivalenter. So unterscheiden sich Artikel-9-Aktienfonds oft kaum von konventionellen Produkten. Laut einer Studie der Rating-Agentur Scope sind die größten zehn Positionen globaler und europäischer Aktienfonds sich erstaunlich ähnlich. So hatten Mitte des Jahres noch zwei Drittel aller globalen Aktienfonds mit Artikel-9-Klassifizierung Microsoft als größte ­Position. Auch andere US-Tech-Aktien wie Apple und Alphabet nahmen selbst im dritten Quartal noch eine dominante Position ein, so Scope. Doch die aktuellen Daten von Morningstar deuten darauf hin, dass sich hier bald die Spreu vom Weizen trennen wird. So haben nur fünf Prozent aller Artikel-9-Fonds zwischen 90 und 100 Prozent ihres Vermögens nachhaltig angelegt. Laut eines ­Berichtes der Esma qualifizieren sich aktuell nur ein Prozent aller Fonds im europäischen Fondsuniversum als Artikel-9-Produkte.

Gelassenheit bei Anlegern

Viele institutionelle Anleger reagieren auf diese Turbulenzen ­erstmal gelassen, gerade wenn sie intern schon einen Prozess entwickelt haben, um die Nachhaltigkeit ihrer Anlagestrategie zu ­bewerten. Jana Desirée Wunderlich verwaltet ein Vermögen von knapp einer halben Milliarde für den Unternehmensverbund ­Hannoversche Kassen. Dieser hat vor über zehn Jahren ­eine ­Nachhaltigkeitsleitlinie eingeführt. „Vom Grundsatz her ­finden sich die SFDR-Kriterien auch in unserer Anlagestrategie. Wir ­richten unsere Kapitalanlage nach den Werten unserer Ver­sicherten aus, also nicht nur danach, ob sich jemand Artikel 8 oder 9 zuordnet. Die gesetzliche Entwicklung ist richtig und wichtig, auch auf dem hohen Ambitionsniveau. Aber wir gestalten unsere Nachhaltigkeitsbewertung weiterhin selbst und berichten transparent nach SFDR-Standards“, betont Wunderlich. Dabei nutzt die Hannoversche eine Kombination von Ausschluss- und Positivkriterien und einen Gesamt-Screening-Prozess, wobei jeder Titel den Nachhaltigkeitskriterien entsprechen muss. Die Hannoversche klassifiziert ihre Anlagen insgesamt als Artikel 8. Zu den extern ­gemanagten Fonds im Portfolio zählen Artikel-8- und Artikel-9-Fonds.

Bis jetzt wurde keines der Produkte abgewertet, so Wunderlich. „Was wir eher feststellen, ist, dass die Fonds, die wir im Portfolio haben, sehr streng in ihrer Auswertung sind. Wir sehen, dass sich gerade ambitionierte Fonds erstmal schlechter einstufen und schauen, was passiert. Entweder weil sie den Aufwand aktuell nicht darstellen können oder ihnen die Informationen fehlen, um die Fragen für Artikel 9 beantworten zu können. Teilweise ist es aber sicherlich auch Schutz vor Imageschäden.“ Wichtig zu erkennen sei, dass der Prozess zur Umsetzung der Offenlegungsverordnung noch in den Kinderschuhen stecke, so Wunderlich. Gleichzeitig würde die Umsetzung der zweiten Stufe, durch die regelmäßige Berichterstattung ab 30. Juni 2023, sehr viel mehr Klarheit bringen, glaubt Wunderlich. Doch der Prozess ist nicht gerade einfach: „Wir haben uns als Artikel-8-Produkt eingestuft. Auch wenn man schon seit Jahren nachhaltig investiert hat, ist es kein Selbstläufer, die ­Offenlegungsverordnung umzusetzen“, berichtet sie.

Jens Güldner von der Johannesstift Diakonie sieht dies ähnlich. Er managt zusammen mit AGI einen Spezialfonds, den „EJS ­Stiftungsfonds“, der in einer Kombination aus Einzeltiteln und Zielfonds mit globaler Reichweite streng risikoadjustiert nachhaltig anlegt. Die Nachhaltigkeitsstrategie des Fonds basiert ­grundsätzlich auf einer absoluten „Best-in-Class“-Methode nach ISS ESG. Man nutze aber bewusst auch weitere Instrumente, wie unter anderem Engagement und Proxy Voting. Das ESG-Rating des Spezialfonds wird auf Einzeltitelbasis zwei Mal im Jahr von ISS ESG durchgeführt. „Wir sind also nicht darauf angewiesen, nur in SFDR-klassifizierte Fonds anzulegen“, betont Güldner. Der „EJS Stiftungsfonds“ selbst ist als Artikel-8-Fonds klassifiziert. Güldner warnt zudem auch, dass eine zu große Abhängigkeit von SFDR-Kriterien dazu führen könnte, dass man sein eigenes „klassisches“ und Nachhaltigkeits-Risikomanagement vernachlässige. Beispiele für ein zu „einseitiges“ Management von Kapitalanlagen diesbezüglich waren Investitionen in Solar, Windenergie oder Elektromobilität wie Tesla, die zwar nach SFDR-Kriterien wünschenswert ­seien, in der Praxis aber zu massiven Verlusten führen können.

Artikel-9-Fonds hätten sich nun de facto als Impact-Fonds ent­wickelt. „Diese Fonds repräsentieren ja nur einen ganz kleinen Bruchteil des Marktes. Die Frage ist immer, will ich mich wirklich in meinem Universum so einschränken, kann ich so meine ­Erträge verdienen und gleichzeitig meine Portfoliorisiken im Griff halten? Gut gemeint ist noch lange nicht gut gemacht“ warnt er. Die ­Liquidität der Anlagen sei auch ein Thema. „Wir haben auch zwei Universitäten als Anteilseigner in unserem EJS Stiftungsfonds ­dabei. Sie möchten, wie auch alle weiteren Anteilseigner am Fonds, dass ihr angelegtes Geld dauerhaft, möglichst real, erhalten bleibt, und das bei regelmäßigen „planbaren“ Ausschüttungen der erzielten ordentlichen Nettoerträge, mit denen sie gemeinnützige ­Projekte fördern. Wenn ich das sicher stellen will, kann ich nicht nur Wunschdenken umsetzen. Ich muss mich an die Kapitalmarktregeln und das Risikomanagement halten“, erklärt Güldner.

Trotz allem jetzt zeigt sich, dass die SFDR Druck machen, nach­haltiger anzulegen. Besonders dramatisch sind die Umstufungen bei passiven Fonds, warnt Hortense Bioy. Ein wichtiger Grund für den starken Anstieg an SFDR-Produkten war die ursprüngliche ­Annahme, dass Fonds die dem Pariser Klima­abkommen ent­sprechen, automatisch Artikel-9-Fonds sind. „Künftig werden wir einen viel niedrigeren Anteil an passiven ­Artikel-9-Fonds sehen“, glaubt Bioy. Im dritten Quartal waren etwa 20 Prozent aller Artikel-9-Fonds passiv. Dabei handelte es sich meist um Fonds, die dem ­Pariser Klimaabkommen entsprachen. Wir gehen davon aus, dass fast alle dieser Fonds in den nächsten Monaten zurückgestuft ­werden“, warnt Bioy. So stufte Blackrock zum Jahresende hin ETFs im Wert von 26 Milliarden Euro zurück. Grund ist, dass diese Fonds nicht dem neuen Kriterium 100-prozentiger Nachhaltigkeit entsprechen. Selbst der sechs Milliarden Euro schwere I-Shares Global Clean Energy Ucits firmiert nun unter Artikel 8. Ein weiterer ­Faktor dürften die Kosten sein. Da die SFDR-Klassifizierung seit Jahres­anfang mit einem erheblichen Papieraufwand verbunden ist, ­dürften ETF-Anbieter, die ihre Produkte kostengünstig vermarkten wollen, die Bürokratie scheuen. „Die interessante Frage ist nun, wie sich der Markt für passive Artikel-9-Produkte entwickelt. Mit Ausnahme von Anleihefonds und sehr gezielten thematischen Fonds scheint es unmöglich zu sein, einen Artikel-9-Fonds mit ­einem breit diversifizierten Portfolio zu haben“, glaubt Bioy.

Hellgrün ist das neue dunkelgrün

Die Rückstufungswelle an Artikel-9-Fonds führte dazu, dass das Artikel-8-Universum dramatisch wuchs. Alexander Karbstein geht davon aus, dass sich Artikel-8-Fonds künftig zum Standard ent­wickeln. Dabei bleibt nach wie vor unklar, was die ­allgemeinen Standards für nachhaltige Fonds sind. Der Investor ­müsse also ­weiterhin sehr genau auf die vom Anbieter tatsächlich angewandten Kriterien schauen, warnt Karbstein. Das bestätigt auch Bioy. Ein SFDR-Label alleine dürfte nie der ausschließliche Grund einer Anlageentscheidung sein, Investoren müssten diese Label nach wie vor kritisch hinterfragen. „Wenn es schief geht, kann man der Regulierung die Schuld nicht in die Schuhe schieben“ warnt Jens Güldner vom EJS Stiftungsfonds.

Doch es gibt auch Grund zum Optimismus. Jana Desirée Wunderlich glaubt, dass die Rückstufungen gerade zeigen, dass die neuen Regelungen Durchsetzungskraft haben. „Wir dürfen einfach nicht vergessen, dass wir noch mitten in der Transformation sind. Wenn heute schon alles perfekt wäre, dann bräuchten wir die Gesetze nicht. Die Frage ist ja, was ich selbst daraus mache.“ Jana ­Wunderlich warnt aber auch davor, die Vorgaben zu lockern: „Es hilft auch nichts, ein abgespecktes Ziel zu haben. Damit ­kommen wir ­unseren gesellschaftlichen Zielen auch nicht näher. Es ist auch erst der erste Schritt auf unserem Weg. Wenn wir den jetzt schon als zu streng empfinden, werden wir Schwierigkeiten bekommen, wenn wir weitere Themen wie ­Soziales oder Biodiversität mit auf­nehmen. Da wird es nicht nur bei zwei Kriterien ­bleiben. Wir lösen unsere gesellschaftlichen ­Probleme nicht, wenn wir mit dem ­Status quo vorliebnehmen.“

Schlagworte: Offenlegungsverordnung

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