„Am Markt herrscht Risikoignoranz“

Die kleine Research-Boutique Independent Credit View (I-CV) unterzieht in seiner aktuellen Länderstudie nicht weniger als 51 Staaten einer vertieften Kreditanalyse. In dem Zusammenhang weisen die Eidgenossen zunächst darauf hin, dass die schier unermessliche Geldschwemme durch die Notenbanken den Blick auf die tatsächliche Situation vernebelt. Beispiel Peripheriestaaten der Eurozone: Sie machten durchaus ansehnliche Fortschritte in der Beseitigung ihrer Budget- und Leistungsbilanzdefizite. Aber bei den dringend notwendigen Strukturreformen werde die Kluft zwischen den Staaten immer größer, warnt I-CV. Gerade hier bestehe ein Aufholbedarf, um eine nachhaltige Sicherung der Wettbewerbsfähigkeit zu erreichen.
René Hermann, Partner bei I-CV und Lead-Autor der Länderstudie, erläutert: „Diese Gefahr, und auch andere, sehen die Finanzmärkte gelassen – wie die Kursentwicklungen zeigen.“ Der Experte verweist auf die Risikoprämien auf Anleihen von Krisenstaaten, wie Italien und Frankreich: „Sie sinken seit geraumer Zeit und die Aktienmärkte steigen mit mehr oder weniger kleinen Aussetzern.“ Seiner Einschätzung nach herrscht eine Risikoignoranz, die Märkte neigten zu Übertreibungen. In der Folge würden Anleger für eingegangene Risiken nicht mehr angemessen entschädigt, so sein Zwischenfazit. 

Um Anleiheninvestoren in diesem Umfeld Klarheit zu verschaffen, hat die Research-Boutique die fundamentale Stärke der jeweiligen Länder anhand von mehr als 50 Bewertungsfaktoren evaluiert. Zentrales Element der Analyse sind Deleveraging-Simulationen. Hierbei analysieren die Schweizer die Möglichkeiten, die den einzelnen Staaten zur Verfügung stehen. Und sie hinterfragen, wie plausibel es ist, dass diese von den Politikern auch zeitnah in Angriff genommen werden. 

Auf den ersten Blick scheinen die von I-CV analysierten Länder auf einem guten Weg zu sein. Denn in der aktuellen Studie erfuhren neun Staaten ein Upgrade, während I-CV nur zwei Nationen auf seiner Rating-Skala herabgestuft hat. Als wichtigstes Land im Universum erhielten die USA ein Upgrade auf das Rating AA-, ebenfalls Großbritannien und die Tschechische Republik. Eine Bonitätsverbesserung gab es zudem für Spanien und Griechenland. Griechenland bleibt allerdings mit dem Rating B- Schlusslicht unter den 51 analysierten Staaten. I-CV bewertet Deutschland übrigens mit AA+ und damit leicht tiefer als Moody’s und Co. 

Die Upgrade begründen die Eidgenossen mit Fortschritten in der Konsolidierung des Haushalts, der Rückkehr zum Wachstum sowie einer disziplinierten Umsetzung von Strukturreformen. Downgrades von Emittenten-Ratings wiederum gab es für eine weitere Verschlechterung der Fiskaldaten sowie für verschleppte Strukturreformen.
Studienautor René Hermann weist darauf hin, dass er die Bonität der Länder weiterhin differenzierter beurteilt als der Markt und die offiziellen Rating-Agenturen das täten. „Der Markt nimmt bereits sehr viel Positives vorweg und differenziert bei fundamentalen Bonitätsunterschieden unzureichend“, so seine Einschätzung. Insbesondere wenn es darum geht, die Bestnote „AAA“ zu verteilen, sei man zurückhaltender. Mit Norwegen, Schweden, Singapur und der Schweiz erhalten weltweit nur vier Nationen das Spitzen-Rating von I-CV. 

In der vorliegenden Studie schlägt der Rating-Dienstleister den Bogen von Staats- zu Unternehmensanleihen: „Während wir bei den Staaten vielerorts bedingt durch zaghaftes Wachstum, schrumpfende aber beständige Defizite erst eine Stabilisierung der Verschuldungssituation beobachten und die oft genannten Strukturreformen weiterhin auf sich warten lassen, sind die Unternehmen im Kreditzyklus bereits wieder am Anfang der Releveraging-Phase angelangt.“ Die Kreditqualität der Unternehmen stuft I-CV insgesamt immer noch als robust ein. Denn in der Krise seien die Strukturen optimiert, die Profitabilität gesteigert und große Cash-Reserven angehäuft wurden. 

Abschließend bricht Studien-Autor René Hermann eine Lanze für Corporate Bonds: „Unternehmen sind in der Regel besser geführt, finanziert und diversifiziert als Länder. Daher können unseres Erachtens auch vermehrt die Unternehmens-Ratings die Länder-Ratings übersteigen.“ Doch ein Haar findet der Experte auch hier in der Suppe: „Die Gesundheit der Unternehmen wird in der aktuellen Phase des Kreditzyklus jedoch eher abnehmen.“ Im Moment seien es noch hauptsächlich Unternehmen mit hoher Bonität, die M&A und Aktionärspflege wiederentdeckt hätten. Kritisch werde es, meint Hermann, „wenn auch Unternehmen mit tiefer Bonität auf diesen Zug aufspringen.“ Die Jagd nach Rendite bringe bereits Unternehmen zweifelhafter Kreditqualität an den Kapitalmarkt, bei denen die tiefen Risikoprämien für das zugrundeliegende Risiko unzureichend entschädigten. Sein Fazit: „Losgelöst von der aktuell positiven Marktdynamik, welche viele Risiken übertüncht, ist es angebracht, sich auf fundamental solide Emittenten zu fokussieren.“