Aktieneinstiegsprogramme bei knappen Risikobudgets

Wandler im Wandel

Diese unterschiedlichen Performance-Entwicklungen erklärt Stephanie Zwick, Head Convertible Bonds bei Fisch Asset Management in Zürich, damit, dass Indizes, ETFs oder Fonds oft ganz unterschiedlich betreffend an Regionen, Sektoren oder Währungsrisiken ausgerichtet sind. „Wer im Oktober stark in den Sektoren Technologie, Gesundheit oder Kommunikation investiert war – Titel, die hauptsächlich in der Region USA zu finden sind – hat diesen Monat größere Verluste zu verkraften. Der europäische Convertible-Markt ist hingegen stark mit defensiven Sektoren wie Versorger oder Immobilien durchmischt, welche sich in dieser Phase deutlich besser gehalten haben“, erläutert Stephanie Zwick. „Dazu kommt, dass diese Titel schon eher defensiven Charakter, was das Delta (Aktiensensitivität) betrifft, aufwiesen. Die heterogene Performance erstaunt uns also nicht.“ Generell sei auch festzuhalten, dass die Sektoraufteilung (Gewichte und Einzel­titel) der Aktienmärkte unterschiedlich zum Wandelanleihen-Universum sind und Sektorrotationen somit über zeitliche Abschnitte auch zu Performanceunterschieden führen können. Kritisch kann man ­fragen, ob jetzt, wo die Volatilität stark angesprungen ist, wirklich der beste Zeitpunkt ist, um in Wandelanleihen zu investieren. Wenig überraschend ist natürlich gerade für einen spezialisierten Asset ­Manager für Investments immer ein guter Zeitpunkt. „Wandelanleihen sind über den Zyklus gesehen aus unserer Sicht immer ein gutes Investment“, so Stephanie Zwick. Die Wandelanleihen-Expertin kann dies aber auch begründen: „Die Volatilität der frei handelbaren Optionen ist in dieser Korrekturphase natürlich angesprungen. Nicht so die Volatilität der Wandelanleihen. Die implizite Options-Volatilität der Convertibles hat seit den Sommermonaten zwar leicht angezogen, ­bewegt sich aber nur leicht über dem historischen Durchschnitt.“

Credit-Ansatz mit Equity-Kicker

Wer nun einen guten Zeitpunkt für den Einstieg in Aktien per ­Wandelanleihen gekommen sieht, muss Wandler selektieren, deren Option „at-the-Money“ ist – kann damit im Falle von fallenden Aktienmärkten aber auch ziemlich danebenliegen. „High-Delta“-Wandler bieten ein gutes Erholungspotenzial, bergen dagegen aber auch das größere Verlustrisiko, da diese Wandelanleihen in der Regel auch schon deutlich über dem Rückzahlungswert handeln“, so Zwick, die bei diesem Statement die Bedeutung der Konvexität der Wandelan­leihe oder des Fonds betont.

Wer hier Fehlentscheidungen vermeiden will, wird eventuell bei ­einem Credit-Ansatz mit einer Art Equity-Kicker von Assenagon ­fündig. Assenagon investiert dabei in Unternehmensanleihen oder ­alternativ in Kreditderivate, zusätzlich aber auch in Call-Optionen auf Aktien derjenigen Schuldner, bei denen modellbasiert die relative ­Attraktivität von Fremd- zu Eigenkapital auf eine Unterbewertung der Aktie hindeutet. Angestrebt wird eine Zielrendite von 4,5 Prozent pro Jahr. Assenagons Michael Hünseler sieht als großen Vorteil, dass man mit diesem Ansatz „immer am Geld ist, während sich Anleger bei Wandelanleihen praktisch meist entweder im Anleihen- oder im ­Aktienmarkt befinden“. Allerdings benötigt der Ansatz auch genug „Treffer“, damit sich die Calls selbst finanzieren. Gerade wenn mit Credits nur geringe Renditen vereinnahmt werden, tut es besonders weh, wenn mit Long-Positionen nutzlos Geld verpulvert wird. Ein schlechtes Umfeld für diesen Ansatz wäre, wenn der Markt bei niedriger Volatilität vor sich hin bröckelt. Ein ideales Umfeld wäre, wenn es bei Aktien zu einer Kurskorrektur kommt, nicht aber bei den Anleihen. Denn auf die relative Bewertung von Aktien zu Anleihen komme es an.  Hünseler: „Wir fahren also bei unserem neuen Fonds Assenagon Credit Opportunity Plus eine sehr antizyklische Strategie.“ Interessant ist an diesem Ansatz zudem, dass mehr Anlagemöglichkeiten zur Verfügung stehen. Möchte man sich bei einem europäischen Wandelanleihen-Ansatz auf Investment Grade beschränken, stünden laut Fisch Asset Management nur 60 Titel zur Verfügung. Wandel­anleihen nehmen dem Anleger dafür die Timing-Problematik ab.

Schubladendenken verliert an Relevanz

Ins Spektrum von Wandelanleihen und Wandelanleihen-ähnlichen Strategien, die für Versicherungen im Vergleich zu Aktiendirekt­anlagen deutliche Eigenkapitalvorteile bieten, passen beispielsweise auch der Optimal Income Fund von M&G. M&Gs Anleihenfonds kann bis zu 20 Prozent in Aktien investieren, wenn der Investmentmanager der Ansicht ist, dass die Aktien eines Unternehmens eine bessere Rendite erbringen als seine Anleihen. Dies ist auch das entscheidende Kriterium von Assenagon, in einen Call zu investieren. Ob aber nun ein solcher Credit-Ansatz mit Aktien-Exposure oder klassische Wandelanleihen: für manche Investoren bleibt die Zuordnung im Portfolio ein Problem. „Aber die Zeit und das Kapitalmarktumfeld arbeiten für uns“, so Michael Hünseler. Eher kritisch ist für diese ­Ansätze allerdings, wenn – wie in diesem Jahr – sowohl Anleihen als auch Aktien negativ performen.

Nicht zuletzt spielt die Wahl des Aktiensegments eine wichtige Rolle dabei, ob man das Risikobudget beisammen halten kann. Die Faktorprämie Low Volatility konnte in der Vergangenheit durch ihre Risk-Return-Anomalie überzeugen. Im Oktober 2018 verzeichneten europäische Low-Vol-ETFs von zum Beispiel BNP Paribas und SPDR aber Abschläge von sechs Prozent und liegen auch auf Jahressicht im ­Minus. Außerdem sollte das große Volumen, das in Low-Vol-­Strategien geflossen ist, und die hohen Bewertungen dieser Aktien Anlass zur Sorge geben. Diese Entwicklungen sprechen zumindest dafür, die einzelnen Aktien sehr sorgfältig auszuwählen. „ Low-Risk-Aktien werden seit Jahren mit höheren Bewertungsmultiplikatoren gehandelt als marktkapitalisierte Indizes. Um diesem Problem zu begegnen, schließen wir systematisch sehr teure Low-Risk-Aktien bei der Titelauswahl aus“, teilt die Helaba Invest mit. Das habe dazu geführt, dass der entsprechende Fonds des Asset Managers derzeit eine ­Dividendenrendite von 3,3 Prozent aufweist. Diese entspricht in etwa der des Euro Stoxx. Das Price-Cashflow-Verhältnis von 9,6 unterschreite zudem das des Euro Stoxx um 1,8. „Hier nach ist unser Low-Risk-Portfolio im Schnitt sogar günstiger als der breite Euroland-Aktienmarkt.“

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Schlagworte: Aktien | Risikomanagement

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