Die neue Anlageverordnung ist da!

Das Bundeskabinett hat am 25. Februar 2015 die Novelle zur Änderung der Anlageverordnung und zur Pensionsfonds-Kapitalanlageverordnung verabschiedet. Die Veröffentlichung wird voraussichtlich in zwei bis drei Wochen im Bundesgesetzblatt erfolgen. Damit hat eine lange Zeit des Abwartens ein Ende. Die neue Anlageverordnung wird für viele institutionelle Investoren und die Asset-Management-Branche eine erhebliche Bedeutung haben, da sie für Versicherungen, Pensionskassen sowie betriebliche und kommunale Versorgungseinrichtungen gelten wird. Für Versicherungen mit einem jährlichen Beitragvolumen von über fünf Millionen Euro wird diese neue Anlageverordnung allerdings nur noch bis Ende dieses Jahres verbindlich sein, weil ab dann für deren Kapitalanlage die Regelungen nach Solvency II maßgeblich sein werden.

Die wesentlichen Änderungen gegenüber dem im Mai 2014 veröffentlichten Entwurf der Anlageverordnung zu dem nunmehr verabschiedeten Referentenentwurf lassen sich wie folgt skizzieren:

Erweitert wird die Möglichkeit der Anlage in Private-Equity-Fonds (PE-Fonds) in Form von geschlossenen Alternativen Investmentfonds (AIF). Diese Fonds dürfen dann neben nicht gelisteten Unternehmensbeteiligungen und anderen eigenkapitalähnlichen Instrumenten auch „andere Instrumente der Unternehmensfinanzierung“ halten. Was darunter zu verstehen ist, lässt sich der Gesetzesbegründung entnehmen. Diese nennt beispielhaft Anlagen in Forderungen aus nachrangigen Verbindlichkeiten gegen Unternehmen oder in Genussrechten an Unternehmen sowie voll eingezahlte, gelistete Aktien. In der Gesetzesbegründung wird allerdings darauf hingewiesen, dass das reine Halten von Darlehen in PE-Fonds grundsätzlich nicht zulässig sei. Die Darlehenstätigkeit dürfe sich nicht in der schlichten Kreditverwaltung erschöpfen, sondern müsse auch die Kreditvergabe umfassen. Dabei wäre zu beachten, dass dies eine Erlaubnis nach dem KWG erfordern kann (Anmerkung: was nach der aktuellen Verwaltungspraxis der Bafin aber nicht der Fall ist, wenn der PE-Fonds an dem Darlehensnehmer auch eine Eigenkapitalbeteiligung hält). Nur wenn die Darlehensvergabe auf der Grundlage einer individuellen Prüfung erfolge und überwacht werde, spreche dies – so die Begründung der Verordnung – dafür, dass eine Beteiligung im Sinne der Anlageverordnung vorliege. Mit der Zulassung von Darlehen wurde der Forderung mehrerer Interessenvertretungen sowohl der Investoren, wie auch der Asset-Manager in ihrer gemeinsamen Stellungnahme Rechnung getragen, die auf einen erheblichen Bedarf in der Praxis zurückgeht. Im Übrigen dürfen die PE-Fonds nunmehr auch im geringen Umfang liquide Mittel sowie Derivate zu Absicherungszwecken halten. Bedauerlicherweise lässt sich dies aber nur der Begründung der Verordnung entnehmen. Es wäre wünschenswert gewesen, wenn eine solche Regelung in der Anlageverordnung selbst gestanden hätte. So hatte der BVI vorgeschlagen, im Verordnungstext von einer "überwiegenden" Investition in Beteiligungen zu schreiben. Die nunmehr gefundene Regelung wird wohl einem Investment in solchen PE-Fonds entgegenstehen, die die Beteiligung an dem Zielunternehmen noch nicht vollständig durchgeführt haben und hierfür oder für die Bedienung späterer Cash-Calls in größerem Umfang Liquidität in dem Fonds bereit halten.

Bei PE-Fonds reicht es künftig aus, wenn diese von einer KVG verwaltet werden, die lediglich bei der Bafin registriert werden muss und (noch) nicht unter die Erlaubnispflicht fällt. In Betracht kommen somit auch PE-Fonds von kleineren KVGen, die bei Einsatz von Leverage nicht mehr als 100 Millionen Euro oder ohne Leverage höchstens 500 Millionen Euro verwalten. Zudem müssen die KVGen ihren Sitz nicht mehr in einem EWR-Staat haben, sondern können nunmehr auch aus OECD-Mitgliedsstaaten kommen, wenn sie dort einer Aufsicht und einer vergleichbaren Registrierungs- bzw. Erlaubnispflicht unterliegen.

Nunmehr ist ausdrücklich die Anlage in offenen inländischen Spezial-AIF mit festen Anlagebedingungen, den früheren Spezialfonds, berücksichtigt worden. Dies gilt allerdings nur für solche Fonds dieser Kategorie, die nicht bereits als Immobilienfonds erfasst sind. Damit wurde einem besonderen Wunsch all derer Rechnung getragen, die bislang in Spezialfonds investiert oder entsprechende Spezialfondslösungen angeboten haben. 

Schließlich wurden die quantitativen Beschränkungen zur Mischung des Anlagevermögens angepasst. Sie sehen jetzt vor, dass Vermögensgegenstände, die über offene inländische Spezial-AIF mit festen Anlagebedingungen gehalten werden dürfen, aber nicht in den Katalog der Vermögensgegenstände fallen, die nach der Anlageverordnung für das gebundene Vermögen zugelassen sind, in der Quote von 7,5 Prozent für alternative Anlagen berücksichtigt werden müssen. Immobilien, die über Immobilienfonds gehalten werden, müssen auf die Mischungsquote von 25 Prozent für Immobilien angerechnet werden. Beide Regelungen sind dem Transparenzgedanken geschuldet und sollen verhindern, dass quantitative Beschränkungen durch die Zwischenschaltung eines Fonds umgangen werden.

Zusammenfassend kann man sagen, dass die neue Anlageverordnung das Überleben der herkömmlichen Spezialfonds sichert. Zugleich wird der Anlagespielraum etwas vergrößert, da der Kreis möglicher PE-Fonds erweitert und die bereits im Entwurf vom Mai 2014 vorgesehene Möglichkeit zur Investition im Infrastruktursegment und in Darlehensfonds geschaffen wird. Es bleibt abzuwarten, ob von diesen Möglichkeiten Gebrauch gemacht wird. Die niedrigen Zinsen legen dies nahe. Die Versicherungen warten nun allerdings noch dringend auf die Anpassung des Anlagerundschreibens der Bafin vom 15. April 2011. Denn dieses passt weder zum neuen KAGB, noch zu der neuen Anlageverordnung.